فروشگاه

بررسی رابطه بین متغیر های کلان اقتصادی با ساختار سرمایه در بازار سرمایه ایران

0 نقد و بررسی
وضعیت کالا : موجود است.
شناسه محصول : 1925

قیمت : تومان39,900

توضیحات

بررسی ارتباط بین متغیر های کلان اقتصادی با ساختار سرمایه در بازار سرمایه ایران

اطلاعات اقتصادی در کشور ها از جمله اطلاعات مهم و تاثیر گذار به شمار می رود ، که یکی از موارد پر کاربرد این اطلاعات در بازار های سرمایه کشور ها می باشد . مدیران مالی شرکت ها در تصمیم گیری ها و برنامه ریزی در زمینه بهینه کردن ساختار سرمایه تمامی جوانب را در نظر می گیرند و یکی از این جوانب شرایط اقتصادی محیط پیرامون شرکت است .

در این پژوهش از نرخ تورم ، نرخ نقدینگی ، نرخ سود بانکی و نرخ دلار به عنوان متغیر های اقتصادی نام برده شده و ارتباط آن با ساختار سرمایه که همان نسبت بدهی در شرکت هاست ، مورد بررسی قرار گرفته و برای این منظور اطلاعات شرکت های بازار سرمایه ایران و سایت بانک مرکزی در طی سال های ۱۳۸۴ تا۱۳۸۸ انتخاب و آزمون فرضیه ها با نرم افزار spss به کمک آماره های توصیفی و استنباطی نظیر تحلیل همبستگی ، مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفت و نتایج به دست آمده در این پژوهش حاکی از عدم ارتباط بین متغیر های کلان اقتصادی و ساختار سرمایه در بازار سرمایه ایران است که با وارد شدن متغیر های کنترلی از جمله نسبت بازده مجموع دارایی ها ، نسبت بازده حقوق صاحبان سرمایه ، نسبت سود هر سهم و نسبت دارایی های ثابت این ارتباط به حالت معنا داری تبدیل شد ، که این خود ناشی از عدم ثبات در وضعیت اقتصادی کشور می باشد که مدیران مالی شرکت ها نتوانند برآورد دقیقی از آینده کشور داشته تا بتوانند در تصمیم گیری های مالی از آن استفاده کنند.

 

 

 103صفحه فایل ورد (Word) فونت ۱۴ منابع دارد قیمت ۳۹۹۰۰ تومان 

 

پس از پرداخت آنلاین میتوانید فایل کامل این پروژه را دانلود کنید 

 اگر مطلب مورد نظر خود را در این سایت پیدا نکردید میتوانید از قسمت سفارش پروژه جدید کار تحقیقی خود را به ما سفارش دهید

 

 

 

 

 

چکیده : ۱

مقدمه : ۲

فصل اول. ۳

کلیات تحقیق. ۳

فصل اول : مقدمه ۳

۱-۱ مقدمه ۴

۲-۱ تاریخچه مطالعاتی. ۵

۳-۱ . بیان مساله ۶

۴-۱٫ چارچوب نظری. ۷

۵-۱ .اهداف تحقیق. ۸

۶-۱ حدود مطالعاتی. ۸

۱-۶-۱ قلمرو مکانی. ۸

۲-۶-۱ قلمرو زمانی. ۸

۷-۱ . تعریف واژه ها و اصطلاحات.. ۹

فصل دوم ۱۱

مروری برادبیات تحقیق. ۱۱

مروری بر ادبیات تحقیق. ۱۱

۱-۲ . مقدمه ۱۲

۲ – 2 . ساختار سرمایه ۱۳

۳–2 . تئوریهای ساختار سرمایه ۱۴

۴-۲٫ وجود ساختار سرمایه ۱۶

۵–2 . ساختار بهینه سرمایه ۱۷

۶–2 . مفهوم اهرم ۱۸

۷–2 . نقش نوآوری در ساختار سرمایه ۱۸

۸–2 . روشهای تأمین مالی. ۱۹

۱–8–2 .تأمین مالی کوتاه مدت.. ۲۰

۲ –8– 2 . تأمین مالی میان مدت و بلند مدت.. ۲۲

۹–2 . ویژگیهای روشهای تأمین مالی. ۲۸

۱۰–2 . مزایای ناشی از استفاده استقراض… ۲۹

۱۱–2 . معایب ناشی از استقراض… ۲۹

۱۲–2 . عوامل مؤثر بر ارزیابی روشهای تأمین مالی. ۳۰

۱۳  – 2 . تأمین مالی و ساختار سرمایه ۳۲

۱۴–2 . هزینه سرمایه ۳۳

۱۵– 2 . پیشینه تحقیق : ۳۸

۱-۱۵ -۲٫ تحقیقات خارجی: ۳۸

۲ -۱۵-۲٫ تحقیقات داخلی. ۳۹

فصل سوم ۴۴

روش اجرای تحقیق. ۴۴

فصل سوم : روش اجرای تحقیق. ۴۴

۱–3 . مقدمه ۴۵

۲– 3 . نوع پژوهش.. ۴۵

۳ –3 . جامعه ، نمونه آماری و روش نمونه گیری. ۴۶

۴–3 . روش و ابزار جمع آوری اطلاعات.. ۴۷

۵-۳٫ روش تجزیه و تحلیل اطلاعات.. ۴۷

۱-۵-۳٫ تحلیل همبستگی پیرسون و رگرسیون ساده خطی. ۴۷

۶-۳٫ مدل مفهومی  تحقیق. ۵۲

۷-۳ . متغیر های تحقیق. ۵۲

۱-۷-۳٫ متغیرهای مستقل. ۵۲

۲-۷-۳ . متغیر وابسته ۵۳

۳-۷-۳٫ متغیر های کنترل : ۵۳

۸–3 . فرضیات تحقیق. ۵۴

فصل چهارم ۵۵

تجزیه و تحلیل داده‌ها ۵۵

فصل چهارم : تجزیه و تحلیل داده ها ۵۵

۱-۴مقدمه‏ 56

۲-۴  شاخص های توصیفی متغیرها ۵۶

۳-۴  تجزیه و تحلیل فرضیه های تحقیق. ۵۸

۴-۴ بررسی فرض نرمال بودن متغیرها: ۵۸

۵- ۴ خلاصه تجزیه وتحلیل ها به تفکیک هرفرضیه ۵۹

۱-۱-۵-۴ تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه فرعی اول: ۵۹

Y= 0.741+0.07EPS-0.015ROA. 67

۳-۱ -۵-۴ تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه فرعی سوم ۶۸

Y= 1.288+0.07EPS-0.015ROA-0.06D.. 71

فصل پنجم ۸۳

نتیجه‌گیری و پیشنهادات.. ۸۳

ل پنجم : نتیجه گیری و پیشنهادات.. ۸۳

۱-۵مقدمه ۸۴

۲-۵ ارزیابی و تشریح نتایج آزمون فرضیه ها طبق شرایط متغیرها ۸۵

۱-۲-۵ نتایج فرضیه فرعی اول. ۸۵

۲-۲-۵ نتایج فرضیه فرعی دوم ۸۵

۳-۲-۵ نتایج فرضیه فرعی سوم ۸۶

۴-۲-۵ نتایج فرضیه فرعی چهارم ۸۶

۵-۲-۵ نتایج فرضیه اصلی اول. ۸۶

۳-۵ نتیجه گیری کلی تحقیق. ۸۷

۴-۵ پیشنهادها ۸۷

۵-۵ محدودیت های تحقیق. ۸۸

منابع و ماخذ ۹۰

منابع فارسی: ۹۱

منابع لاتین: ۹۲

منابع اینترنتی: ۹۳

Abstract: 94

 

 

 

جدول (۱-۴) شاخص های توصیف کننده متغیرهای تحقیق، شاخص های مرکزی، شاخص های پراکندگی و شاخص های شکل توزیع (آماری) ۵۷

ادامه جدول (۱-۴) ۵۷

جدول (۲-۴) آزمون کالموگراف – اسمیرنوف  K-S)) برای متغیر وابسته(نسبت بدهی) تحقیق. ۵۹

جدول (۳-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ سود بانکی. ۶۰

.جدول (۵-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ سود بانکی با حضور متغیر های کنترلی. ۶۱

جدول (۶-۴) : تحلیل واریانس رگرسیون  برای نسبت بدهی و نرخ سود بانکی و متغیر های کنترلی. ۶۲

جدول(۷-۴) خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه فرضیه فرعی یک به روش Enter 63

جدول (۸-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ تورم ۶۴

.جدول (۱۰-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ تورم با حضور متغیر های کنترلی. ۶۵

جدول (۱۱-۴) : تحلیل واریانس رگرسیون  برای نسبت بدهی و نرخ تورم و متغیر های کنترلی. ۶۶

جدول(۱۲-۴) خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه فرضیه فرعی دوم به روش Enter 67

جدول (۱۳-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ دلار. ۶۸

جدول(۱۴-۴) تحلیل واریانس رگرسیون  برای متغیرهای نسبت بدهی و نرخ دلار. ۶۹

.جدول (۱۵-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ دلار با حضور متغیر های کنترلی. ۶۹

جدول (۱۶-۴) : تحلیل واریانس رگرسیون  برای نسبت بدهی و نرخ دلار و متغیر های کنترلی. ۷۰

جدول(۱۷-۴) خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه فرضیه فرعی سوم به روش Enter 71

جدول (۱۸-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ نقدینگی. ۷۲

جدول(۱۹-۴) تحلیل واریانس رگرسیون  برای متغیرهای نسبت بدهی و نرخ نقدینگی. ۷۳

.جدول (۲۰-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و نرخ نقدینگی با حضور متغیر های کنترلی. ۷۳

جدول (۲۱-۴) : تحلیل واریانس رگرسیون  برای نسبت بدهی و نرخ نقدینگی و متغیر های کنترلی. ۷۴

جدول(۲۲-۴) خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه فرضیه فرعی چهارم به روش Enter 75

جدول (۲۳-۴) : ضریب همبستگی میان متغیر های توضیحی. ۷۶

جدول (۲۴-۴) معیار کفایت نمونه KMO و آزمون بارتلت.. ۷۷

جدول (۲۵-۴) : درصد تغییرات بیان شده توسط عامل ها ۷۷

جدول (۲۶-۴) : ماتریس مولفه ها( ماتریس ضرایب عوامل ) ۷۷

جدول (۲۷-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین متغیر های کلان اقتصادی و نسبت بدهی. ۷۸

جدول (۲۸-۴) : تحلیل واریانس رگرسیون  برای متغیر های کلان اقتصادی و نسبت بدهی. ۷۸

جدول (۲۹-۴) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین نسبت بدهی و متغیر های کلان اقتصادی با حضور متغیر های کنترلی. ۷۹

جدول (۳۰-۴) : تحلیل واریانس رگرسیون  برای نسبت بدهی و عامل یک و متغیر های کنترلی. ۸۰

جدول(۳۱-۴) خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه فرضیه اصلی یک به روش Enter 81

 

 

مقدمه :

در دنیای سرمایه گذاری امروز تصمیم گیری شاید مهمترین بخش از فرایند سرمایه گذاری باشد که طی آن سرمایه گذاران در جهت حداکثر کردن منافع و ثروت خویش نیازمند اتخاذ بهینه ترین تصمیمات می باشند. در این ارتباط مهمترین عامل فرایند تصمیم گیری اطلاعات است. اطلاعات می تواند بر فرایند تصمیم گیری تاثیر بسزایی داشته باشد. زیرا موجب اخذ تصمیمات متفاوت در افراد متفاوت می شود. در شرکت ها نیز تصمیمات ساختار سرمایه متاثر از اطلاعات است .اقتصاد دانان  اطلاعات اقتصادی را یکی منابع اطلاعاتی مدیران مالی می دانند. به همین دلیل یکی از اهداف تهیه  متغیر های اقتصادی فراهم کردن اطلاعات به منظور تسهیل تصمیم گیری است.

در کشور های توسعه یافته به علت وجود ثبات اقتصادی ، شرایط اقتصادی در آینده برای بیشتر افراد و شرکت ها قابل پیش بینی کردن است و با در نظر گرفتن این شرایط سعی در بهینه کردن تصمیمات خود دارند ، ولی در کشور های توسعه نیافته و یا در حال توسعه این امر به علت نوسان و تلاطم در محیط اقتصادی امری دور از ذهن یا محال است و در  طی تحقیقات مختلف رابطه بین متغیر های کلان اقتصادی با متغیر های حسابداری  مورد بررسی و ارزیابی قرار گرفته است.در این تحقیق نیز در پی یافتن پاسخ این سوال هستیم که آیا متغیر های کلان اقتصادی بر ساختار سرمایه در بازار سرمایه ایران تاثیر دارد یا خیر؟ بنابر این  رویکرد اصلی در این پژوهش آزمون تجربی تاثیر متغیر های اقتصادی با نسبت بدهی است .

 

 

 

 

 


 

 

فصل اول

کلیات تحقیق

 

فصل اول : مقدمه

 

 

 

       
 

 

 

 
     

 


 

 

 


۱-۱ مقدمه

بی تردید امروزه  بیشترین مقدار سرمایه درجهان  از طریق بازار های سرمایه در کشورها مبادله می شود و اقتصاد و بازار سرمایه بدون تردید و به شدت از یکدیگر متاثر هستند . و آنچه برای سرمایه گذاران از اهمیت ویژه ای برخوردار است افزایش ثروت آنها در کوتاهترین زمان است، و با جدایی مدیریت شرکت از سرمایه گذاران و بحث تئوری نمایندگی[۱] تصمیم گیری های مدیریت از بازتاب بالایی در بین سهامداران بهره مند است و از جمله این تصمیم گیری ها ، تصمیم گیری های مالی و استراتژی های تامین مالی مدیران در شرکت هاست که با توجه به تصمیم گیری های مدیران در زمینه نوع تامین مالی ، هزینه های متفاوتی برشرکت تحمیل می شود که در نهایت  بر سود آوری و بازده شرکتها موثر است. بحث ساختار سرمایه[۲] و انتخاب نوع تامین مالی ازجمله  دغدغه های مدیران در شرکتهاست و محقیق در ارتباط با انتخاب ساختار سرمایه بهینه و نوع تامین مالی و عوامل زیادی از داخل و خارج از شرکت که بر آن موثر است پژو هش های زیادی انجام داده اند  که متغیر های کلان اقتصادی[۳] از جمله این عوامل خارجی  است . با توجه به این در کشور های درحال توسعه از جمله ایران این متغیر های کلان اقتصادی خیلی پر نوسان در طی این سه دهه گذشته در حال حرکت  بوده است و بخوبی روشن است این نوسانات اثر نامطلوبی بر اقتصاد و بازار سرمایه        می گذارد بی شک بر تصمیمات مدیران سایه افکنده اند و آنها را در این مورد با تردید های جدی روبرو ساخته است.حال ما در ادامه این فصل به بررسی به بیان مسئله ، پیشنیه تحقیق ، فرضیات اصلی و فرعی ، اهمیت موضوع  ، روش گرد آوری اطلاعات ، جامه و نمونه آماری  می پردازیم .

 

 

 

۲-۱ تاریخچه مطالعاتی   

پژوهش های داخلی  :

۱-      سینایی با بررسی تاثیر ویژگی های شرکت ها بر ساختار سرمایه پرداختند و از اندازه شرکت ، سود آوری ، فرصت های رشد و دارایی های مشهود به عنوان مهم ترین پارامتر های درون شرکتی موثر بر اهرم مالی شرکت ها نام بردند . (سینایی ،  1384،ص۱۲۰ )۸

۲-      نمازی در تحقیقی با عنوان بررسی رابطه ساختار سرمایه و سود آوری در شرکت های پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار تهران بطور کلی به این نتیجه رسیدند که بین ساختار سرمایه و سود آوری شرکت ها رابطه مثبتی وجود دارد که این رابطه تحت تاثیر نوع صنعت نیز می باشد  .     ( نمازی ، ۱۳۸۴ ، ص ۱۳۹ )۱۰

۳-      نعمتی به بررسی تطبیقی عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه در ایران با کشور های جنوب شرقی آسیا به این نتیجه رسیدند که  در کشور ما همانند کشور های جنبوب شرق آسیا بین نسبت دارایی های ثابت به کل دارایی ها و اندازه شرکت نسبت به ساختار سرمایه رابطه مثبت و بین سود آوری و نسبت جاری با ساختار سرمایه رابطه منفی برقرار است . (نعمتی ، ۱۳۸۸، ص ۱۷۶ )۹

۴-      سجادی در تحقیق خود  در مورد تاثیر متغیر های کلان اقتصادی بر شاخص کل سهام در بورس اوراق بهادار تهران به وجود رابطه منفی بین نرخ تورم و نقدینگی با نرخ رشد شاخص قیمت سهام پی برده است . (سجادی ،  1389، ص ۲۰۴  )7

۵-      برادران شرکا در تحقیق به بررسی رابطه بین متغیر های کلان اقتصادی با متغیر های عمده حسابداری به وجود رابطه ضعیف بین رشد متغیر های کلان اقتصادی با شاخص های عمده حسابداری از جمله بازده حقوق صاحبان سهام و بازده دارایی به دلیل استفاده از اصل بهای تمام شده تاریخی رسیده است . ( برادران شرکا ،  1386، ص ۱۹۵  )6

پژوهش های خارجی  :

۱-      اریوتیس در تحقیقی به بررسی تاثیر ویژگی های شرکت ها بر ساختار سرمایه آنها در کشور یونان پرداخته و به وجود رابطه معنا دار بین نسبت آنی و نرخ بهره و ارزش شرکت با ساختار سرمایه  رسیده است[۴].

۲-      بوکپین در تحقیقی به بررسی تاثیر متغیر های کلان اقتصادی بر تصمیم گیری های مالی ساختار سرمایه پرداخته است و به  و جود رابطه معناداری بین تولید ناخالص داخلی و نرخ بهره با تصمیم گیری در مورد ساختار سرمایه و اهرم مالی در شرکت ها رسیده است[۵] .

۳-      عمران در پژوهشی تحت عنوان ساختار سرمایه و ویژگی های شرکت ها در کشور مصر پرداخته است که در نتیجه گیری از این پژوهش به  وجود رابطه مثبت بین ساختار سرمایه و اندازه شرکت یاد کرده است[۶] .

۴-       سراسکویرو در بررسی ساختار سرمایه در کشور پرتقال به اثبات وجود رابطه معنا دار بین اندازه و دارایی های ثابت با ساختار سرمایه یا میزان بدهی های بلندمدت به کل دارایی درشرکت هاپرداخته است[۷] .

۵-      ویویانی در پژوهش خود به بررسی عوامل تعیین کننده و موثر برساختار سرمایه شرکت های تجاری در کشور فرانسه می پردازد و میزان بدهی های بلندمدت در شرکت ها را بسته به نوع صنعت متفاوت دانسته است[۸] .

۶-      آمیدو نیز در تحقیقی به بررسی عوامل تاثیر گذار بر ساختار سرمایه در بانک های کشور غنا پرداخته و به وجود رابطه معنادار بین نرخ مالیات ، نرخ رشد و ساختار دارایی ، اندازه بانک ها با ساختار سرمایه رسید ه است[۹] .

 

۳-۱ . بیان مساله

در حال حاضر موضوع تاثیر متغیر های کلان اقتصادی بر بازار های سرمایه از موضوعات مورد بحث در میان دانشگاهیان ، اقتصادانان ، مدیران شرکت ها و … است و بطور کلی همه گروه ها به تاثیر متغیر های کلان اقتصادی بر بازار سهام واقفند .

از سوی دیگر مسئله ساختار سرمایه در هر شرکتی از مسائل بحث انگیز در حیطه مالیه شرکتهاست که همیشه بر سر میزان نسبت بدهی بر دارایی شرکتها از سوی مدیران دقت خاصی صورت گرفته می شود . بطور کلی ساختار سرمایه شرکت ها در ایران  از دو بخش تشکیل شده است ، اول آورده صاحبان سهام ( سهام عادی ) و دوم استقراض مالی می باشد که مدیران با بکار گیری آنها در حال حاضر به فکر  دست آوردن سود در آینده نیز  و عمل کردن به تعهدات خود در قبال تامین کنندگان مالی عمل هستند ، بنابراین مدیران شرکت ها با ترکیب این دو نوع در پی بدست آوردن بیشترین بازده و سود می باشند.

عوامل مختلفی بر میزان بازده وسود شرکت ها موثرند که این عوامل هم جنبه داخلی و هم جنبه خارجی دارد و تصمیم گیری مدیران در مورد ساختار سرمایه که یکی از عوامل موثر بر میزان سود آوری شرکت هاست همیشه با محدودیت هایی که ناشی از محیط اقتصادی کشور می باشد روبرو است که با توجه به بازار پر نوسان کشور، وجود مدیرانی که بتواند با توجه به این شرایط وبا بکارگیری بهترین ترکیب در ساختار سرمایه به بازده بالاتری نسبت به دیگر شرکت ها دست یابند،برای هر شرکت یک غنیمت بزرگ به شمار می آید.حال این سوال پیش می آید که با توجه به بازار پر نوسان کشور در طی سه دهه گذشته و تغیرات عمده در متغیر های کلان اقتصادی آیا مدیران شرکت ها نیز در تامین مالی و ترکیب منابع تحت تاثیر قرار گرفته اند ؟

پس ما در این پژوهش از متغیر های کلان اقتصادی که در اینجا عبارتند از نرخ سود بانکی ، نرخ تورم ، نرخ دلار  و نرخ نقدینگی که به عنوان متغیر  مستقل و از ساختار سرمایه یا همان میزان بدهی به دارایی های ا اهرم مالی به عنوان متغیر وابسته در ضمن ازنسبت دارایی های ثابت ، بازده مجموع دارایی ها، بازده حقوق صاحبان سرمایه و نسبت سود هرسهم نیز در ادامه به عنوان متغیر کنترلی استفاده می کنیم.

 

۴-۱٫ چارچوب نظری

نبود ثبات از مضر ترین مشخصه های برای اقتصاد است و وجود نوسانات در بازار های اقتصادی هر کشور هزینه های گزافی برای شرکتها داشته که نهایتا بر بهای تمام شده محصولات و .. اثر نامطلوبی می گذارد و باعث افزایش ریسک سرمایه گذاری می شود . نرخ های پر نوسان بهره و تورم و بیکاری و … از عوامل تاثیر گذار در تصمیم گیری های مالی بوده که در طی سالیان گذشته همیشه بازار سرمایه کشور را تحت تاثیر خود قرار داده است .

منظور از اصطلاح ساختار سرمایه ، نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است . ساختار بهینه سرمایه نیز مجموعه نسبتهایی است که موجب حداکثر شدن ارزش کلی واحد انتفاعی بشود هدف از تعیین ساختار سرمایه ، مشخص کردن ترکیب منابع مالی به منظور به حداکثر رسانیدن ثروت سهامداران است . اگرچه چارچوب نظری ارائه شده در بحث های مدیریت مالی منبع خوبی برای این کار است ، اما تردیدی نیست که در عمل ما را با مشکلات و مسائل زیادی مواجه خواهد کرد ، زیرا ثروت سهامداران تحت تأثیر عوامل متعددی قرار می گیرد که ساختار سرمایه یکی از آنها است .

 از سوی دیگر ساختار سرمایه و میزان هزینه سرمایه همیشه بر عملکرد شرکت ها موثر بوده است و در طی سالیان گذشته محققان در پی یافتن عوامل موثر از داخل و خارج شرکت بر میزان ترکیب سرمایه در شرکت ها بوده و هستند که متغیر های کلان اقتصادی از جمله این عوامل می باشند .

 

۵-۱ .اهداف تحقیق

  هدف اصلی از این تحقیق در وحله اول بررسی ارتباط بین متغیر های کلان اقتصادی از جمله نرخ دلار ، نرخ نقدینگی ، نرخ سود بانکی و نرخ تورم با ساختار سرمایه یا همان اهرم مالی که میزان نسبت بدهی به دارایی ها در شرکت های پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران است ، در ضمن  به  بررسی میزان تاثیر  این متغیر های بر تصمیم گیری مدیران شرکت ها در زمینه تامین منابع مالی مورد نیاز می پردازد درحالی که در طی سال های گذشته محیط اقتصادی کشورکه از جمله کشور های در حال توسعه می باشد پر نوسان بوده است که در آخر این سوال مطرح می شود که آیا این نوسانات بر ساختار سرمایه و میانگین موزون هزینه سرمایه و سود آوری شرکت ها تاثیرگذار بوده است ؟

 

۶-۱ حدود مطالعاتی

۱-۶-۱ قلمرو مکانی

در این تحقیق شامل کلیه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشند .

 

۲-۶-۱ قلمرو زمانی

قلمرو زمانی این تحقیق شامل سال ۱۳۸۴ تا ۱۳۸۸ می باشند .

 

۷-۱ . تعریف واژه ها و اصطلاحات

ساختار سرمایه :منظور از اصطلاح ساختار سرمایه ، نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است که شامل سهام عادی ، سهام ممتاز، اوراق قرضه و …. می باشد .( رحیمیان ، نظام الدین ، ص ۳۲)۱۱

اوراق قرضه : سندی است که انتشار دهنده آن تعهد می کند که مبالغ معینی را در زمان های مشخص به دارنده آن پرداخت کند و در موعد مققر اصل آن را بازپرداخت نماید.( سید نژاد فهیم ، سید رضا، ص ۲۹)۱۲

سهام ممتاز : نوعی سهام است که  به دارنده آن حقوق ثابت یا محدودی از درآمدو دارایی شرکت تعلق می گیرد . ( سید نژاد فهیم ، سید رضا، ص ۳۱)۱۲

سهام عادی: سهامی است که دارندگان آن در واقع مالکان اصلی شرکت بوده و فاقد تاریخ سررسید می باشد.( سید نژاد فهیم ، سید رضا، ص ۳۳)۱۲

هزینه تامین مالی : میانگین موزون هزینه های اوراق بهادار که به منظور پشتیبانی مالی از واحد انتفاعی متحمل می شود.( رحیمیان ، نظام الدین ، ص ۳۳)۱۲

اهرم مالی :اهرم ، نسبت ارزش کل بدهی به کل دارایی یا ارزش به ازای بدهی به کل ارزش بازار شرکت می باشد . در اینجا منظور از کل داراییها ، ارزش دفتری داراییها می باشد . (کنعانی ،م ، ص ۳۱)۱۳

متغیر های کلان اقتصادی :  در بررسی وضعیت اقتصادی در کشور ها از یکسری از معیار ها و متغیر ها استفاده می شود که متغیر های کلان اقتصادی نام دارد . (سجادی ، سید حسین ، ص ۱۱)۷

نرخ تورم : د ر برخی از شرایط به طور متوسط سود اسمی شرکت ها پس از مدت زمانی بدون این که افزایش واقعی سود آوری به همراه داشته باشد افزایش می یابد که شرایط تورمی نامیده می شود و به میزان این رشد نرخ تورم گفته می شود . (سجادی ، سید حسین ، ص ۱۲)۷

نرخ ارز: یکی از متغیر های اقتصادی تاثیر گذار در کشور های درحال توسعه نرخ دلار می باشد زیرا در این نوع از کشورها به طور عمده نیاز های خود را به صورت واردات از کشور های توسعه یافته تامین می کنند . (سجادی ، سید حسین ، ص ۱۲)۷

نرخ نقدینگی : این متغیر که شامل اقلام پولی و غیر پولی است از متغیر های تعیین کننده بر میزان تورم در کشور های در حال توسعه است زیرا در این کشور ها بنای اقتصادی برای جذب سرمایه گذاری ها در بخش تولیدی کافی و مناسب نیست و اغلب نقدینگی صرف فعالیت های سوداگری     می شود . (سجادی ، سید حسین ، ص ۸)۷

نرخ سود بانکی : یکی دیگر از متغیر های کلان اقتصادی  تاثیر گذارنرخ سود بانکی به شمار      می رود زیرا به علت بدون ریسک بودن این متغیر یک رقیب جدی برای سرمایه گذاری در بازار سهام به شمار می رود که میزان آن در بسته های پولی و بانکی از طریق بانک مرکزی در کشور به بانک های عامل اعلام می گردد . (سجادی ، سید حسین ، ص ۸)۷


 

 

 

 

 

فصل دوم

مروری برادبیات تحقیق

 

 

 

       
     
 
   

 

 

 

 

 

 

 

۱-۲ . مقدمه

شرکتها برای رشد و پیشرفت نیاز به سرمایه دارند . بخشی از سرمایه می تواند در داخل شرکت از طریق سود انباشته ای که در نتیجۀ سودآوری شرکت بوجود آمده و بین سهامداران تقسیم نشده است تأمین می شود . مابقی می تواند از طریق بازارهای سرمایه یا استقراض ایجاد گردد . در این قسمت در مورد اینکه شرکتها با توجه به عوامل به چه نسبت می بایست از بدهی و منابع داخلی استفاده کنند و اینکه آیا شرکتها اصلاً می بایست از بدهی استفاده نمایند صحبت می شود . ما برای جواب به این پرسش عوامل مختلفی از داخل و خارج شرکت ها را مورد بررسی قرار می دهیم . مجموع گردش وجوه در بعضی از کشورها نشان می دهد که تقریباً نیمی از ساختار سرمایه از منابع داخلی و نیمی دیگر شامل استقراض از اشخاص ، مؤسسات مالی و سازمانهای دولتی می باشد . بطور کلی هیچکس نمی تواند تعیین نماید که شرکتها می بایست به چه نسبتی از منابع مختلف در ساختار سرمایه خود استفاده نمایند . نمی توان گفت که کدام منبع سرمایه مطلوب تر می باشد . هر قرض دهنده ای تا حد ممکن ترجیح می دهد که بدهی کمتری را در ساختار سرمایه قرض گیرنده مشاهده کند . از دیدگاه دیگر هر سهامدار ممکن است ترجیح بدهد که شرکت تا حد ممکن از اهرمها استفاده نماید که آن در جای خود قابل بحث می باشد . مدیریت از استقراض واهمه دارد ، اما برای دستیابی به اهدافش ناگزیر از استفاده از استقراض می باشد . در این قسمت ما جنبه های مثبت و منفی استقراض و عوامل تأثیر گذار بر میزان آن را مورد بررسی قرار می دهیم .

این فصل به مبانی نظری استفاده از منابع مالی خصوصاً استقراض می پردازد نشان دهد که انتخاب نادرست نسبت اجزاء ساختار سرمایه می تواند اثرات نامطلوبی برای شرکت در پی داشته باشد و یک عامل اصلی در عدم موفقیت واحد تجاری باشد . در عمل تفاوت بین استقراض و منابع داخلی بطور گسترده ای بوسیلۀ تعداد زیادی از ابزارهای مالی که شرکتها به منظور مقایسه نیازهای مالی خاص خود در اختیار دارند مورد بحث قرار گرفته است .

۲ – 2 . ساختار سرمایه

از جمله نخستین تحقیق های انجام شده در زمینه ساختار سرمایه ، تحقیق دیوید دوراند[۱۰] در سال ۱۹۵۲ می باشد . بعد از آن در سال ۱۹۵۸ مقاله ای توسط دو تن از اساتید مالی یعنی مودیگیلانی و میلر[۱۱] منتشر شد که به دلیل نظریه تازه ای که در زمینه ساختار سرمایه ارائه داده بود ، سرآغاز مباحث گسترده ای گردید (این نظریه به تئوریMMمعروف است).

دیدگاه میلر و مودیگیلانی :

در سال ۱۹۵۸ ، دیدگاه میلر و مودگیانی مقاله ای را در زمینه ساختار سرمایه منتشر کردند که      می تواند مؤثرترین مقاله مالی باشد که تا کنون نوشته شده است . آنان برای ارائه تئوری خود از مفهوم آربیتراژ[۱۲] استفاده کردند .  مقصود از آربیتراژ ، حالتی است که دو قلم دارایی مشابه به قیمتهای متفاوت به فروش برسند . کسانی که معامله مبنی بر آربیتراژ انجام می دهند ، سهام را زیر قیمت می خرند و در همان زمان این سهام را به بیش از قیمت واقعی می فروشند . در این فرآیند ، سودی را کسب می کنند و این کار ادامه مییابد تا اینکه قیمت این دو نوع دارایی برابر شود . برای اینکه پدیده آربیتراژ  کارساز شود دارایی ها بایدمشابه باشند . میلر و مودیگیلانی اثبات کردند که بر اساس این مفروضات ، سهام شرکتهای با وام و سهام شرکتهای بدون وام درست مشابه پدیده آربیتراژ داد و ستد می شوند . این دو پژوهشگر ثابت کردند که با وجود مجموعه ای از مفروضات محدود کننده ، ارزش شرکت تحت تاثیر ساختار سرمایه قرار نمی گیرد . بنابراین نتیجه تحقیق این دو ، بیانگر این است که شیوه تامین مالی فعالیتهای شرکت هیچ اهمیتی ندارد . زیرا با توجه به این مفروضات ساختار سرمایه نا مربوط است . برای اینکه این دو پژوهشگر بتوانند به نتایج خود دست یابند مفروضات مورد نیاز این بود که مالیات وجود نداشته باشد (نه برای شرکت و نه برای شخص) . اگر مالیات صفر شود ، افزایش بازده سهامداران ناشی از کاربرد اهرم به وسیله افزایش ریسکخنثی می شود . بنابراین در هر سطحی از وام ،  بازده سهام داران ، درست به اندازه ای است که ریسک مربوط را خنثی کند . بنابراین استفاده از اهرم مالی هیچ فایده ای ندارد .

میلر و مودیگیلانی پس از آن مقاله ای منتشر کردند که در آن فرض نبودن مالیات شرکت تا اندازه ای تعدیل شد . قانون مالیات به شرکتها اجازه می دهد بهره را به عنوان هزینه قابل قبول از درآمد مشمول مالیات کسر کنند . ولی نمی توان مبالغی را که از بابت سود تقسیمی به سهامداران پرداخت می شود ، کسر کرد . تفاوت در شیوه عمل باعث می شود که اهرم ، منافعی را به وجود آورد و شرکت تشویق و ترغیب گردد که از وام استفاده کند . در واقع این پژوهشگران ثابت کردند که اگر همه مفروضات آنان پذیرفته شود ، تفاوت در شیوه عمل موجب میشود که شرایطی به وجود آید که ایجاب می کند صددرصد وجه مورد نیاز ، از محل وام تامین شود .

۱-                چندین سال بعد میلر ( بدون همکاری مودیگیلانی ) این تحقیق را ادامه داد و مالیات شخصی را در آن منظور کرد . او یادآور شد ، درآمد های حاصل از اوراق قرضه که به صورت بهره است مشمول مالیاتی با نرخ درآمد مشخص می شود ، در حالی که معمولاً مقداری از درآمد حاصل ، از محل سود تقسیمی و مقداری از درآمد ناشی از منفعت سرمایه معاف از مالیات است . از اینرو میلریادآور شد که : هزینه قابل قبول از نظر مالیاتی باعث می شود که  استفاده از وام برای تامین مالی مطلوب گردد ، ولی شیوه پر کردن اظهار نامه مالیاتی بر اساس درآمد حاصل از سود سهام ، باعث  می شود که نرخ بازده مورد نظر سهام کمتر شود و بدین گونه استفاده از سود سهام جهت تامین مالی مطلوب گردد . البته نمی توان به راحتی گفت اثر خالص کدام یک از این دو عامل چیست ؟ بسیاری از پژوهشگران بر این باورند که موضوع صرفه جویی مالیاتی بهره اثر قویتر داشته باشد ، ولی کم شدن نرخ مالیات منفعت سرمایه باعث می شود که اثر مزبور کاهش یابد. ( سید نژاد فهیم ،۱۳۸۱،ص ۱۷-۱۵)۱۲

 

۳–2 . تئوریهای ساختار سرمایه

بعلت اینکه هدف مدیریت مالی ، حداکثر سازی ثروت سهامداران می باشد ، ساختار سرمایه یا نسبت بدهی باید از نقطه نظر تأثیر آن بر ارزش شرکت مورد ارزیابی قرار گیرد . اگر نسبت بدهی بر ارزش شرکت تأثیر داشته باشد ، مدیریت به دنبال ساختار سرمایه ای خواهد بود که هزینه سرمایه را حداقل و در نتیجه ارزش شرکت را حداکثر سازد . در مورد تاثیر اهرم بر هزینه سرمایه و ارزش شرکت ، نظریه های مختلف و اغلب متضادی وجود دارد که به آنها پرداخته می شود . در این تئوریها فرض می شود که شرکت فقط از دو نوع منبع مالی بدهی و سهام عادی استفاده می کند و هزینه بدهی  پائین تر از هزینه سهام می باشد . نظریه ساختار سرمایه با دو موضوع حداکثر سازی ثروت سهام داران و هزینه سرمایه در ارتباط است . قبل از بیان نظریه های ساختار سرمایه ، ابتدا مسئله حداکثر سازی ثروت سهامداران و هزینه سرمایه توضیح داده می شود و سپس تئوریهای ساختار سرمایه تشریح خواهد شد . در بحث تئوریها ابتدا رویکرد سود خالص عملیاتی[۱۳](NOI) و رویکرد سود خالص[۱۴](NI) تشریح ، سپس نظریه های سنتی و مدرن ساختار سرمایه بحث خواهد شد . ( کنعانی ،۱۳۸۴،ص۳۳)

مساله ساختار سرمایه و حداکثر سازی ثروت سهام داران

هدف یک شرکت ، حداکثر سازی ثروت سهام داران است . برای اندازه گیری ثروت سهام داران از ارزش بازار[۱۵] سهام استفاده می شود . ارزش بازار سهم از طریق تنزیل بازده های آتی[۱۶] سهام به نرخ بازده مورد توقع سهام داران به دست می آید . هر چه نرخ بازده مورد توقع کمتر باشد با ثابت بودن سایر عوامل ، قیمت بازار سهام افزایش مییابد و بالعکس (میلر ۱۹۹۱) . در اینجا این مطلب عنوان می شود که هدف حداکثر سازی ارزش کل بازار شرکت که متشکل از مجموع ارزش بازار سهام و بدهی ها است  با هدف حداکثر سازی ارزش سهام یکسان است . قبل از این باید دید که کل ارزش بازار شرکت چگونه محاسبه می شود . ارزش فعلی هر دارایی از طریق تنزیل بازده های مورد انتظار آتی آن به دست می آید . ارزش بازار شرکت هم برابر ارزشی است که سرمایه گذاران برای آن شرکت قائلند و از تنزیل بازده مورد انتظار شرکت با نرخ بازده مورد توقع سرمایه گذاران به دست می آید . نرخ بازده مورد توقع سرمایه گذاران که همان هزینه کل سرمایه شرکت محسوب می گردد از روش [۱۷]WACC به دست می آید . بازده مورد انتظار شرکت در مجموع برابر سود عملیاتی شرکت ( در صورت عدم وجود مالیات ) می باشد . هر چه نرخ تنزیل کوچکتر باشد ، ارزش فعلی سودهای عملیاتی مورد انتظار آتی و در نتیجه ارزش کل شرکت بیشتر می شود .

بنابراین ، وظیفه مدیر مالی در زمینه تصمیم گیری در مورد ساختار سرمایه ، گزینش ساختاری برای سرمایه شرکت است که میانگین موزون هزینه سرمایه (نرخ تنزیل کلی) شرکت را حداقل و بدین ترتیب ارزش شرکت را حداکثر نماید . با توجه به اینکه جریانات نقدی مورد انتظار طلبکارانتحت تاثیر ساختار سرمایه واقع نمی گردد ، لذا با ثابت ماندن نرخ تنزیل این جریانات ، که همان نرخ بازده مورد توقع طلبکاران است ، ارزش فعلی این جریانات و در نتیجه ارزش بازار بدهی (اوراق قرضه) شرکت دستخوش تغییر نمی شود . بنابراین چنانچه سیاست ساختار سرمایه منجر به افزایش ارزش شرکت شود با ثابت ماندن ارزش بدهی ، این اضافه ارزش نصیب سهامداران میشود . لذا حداکثر سازی ثروت سهامداران با هدف حداکثر سازی ارزش کل شرکت برابر می باشد . ( کنعانی ،۱۳۸۴،ص۳۳)۱۳

 

۴-۲٫ وجود ساختار سرمایه

          میرز[۱۸] در سال ۱۹۸۴ دو نوع طرز تفکر دربارۀ ساختار سرمایه را تحت عنوان «چارچوب توازی ایستا[۱۹]» و «چارچوب ترجیحی[۲۰]» مطرح نمود . در چارچوب توازی ایستا ، شرکت یک نسبت بدهی مورد نظر (مطلوب) را تعیین می نماید که کم کم به سوی رسیدن به آن نسبت فعالیت می کند . در چارچوب ترجیحی ، شرکت تأمین مالی داخلی را به تأمین مالی بیرونی و در صورت انتشار اوراق بهادار ، اوراق بهادار بدهی را به اوراق بهادار سرمایه ای ، ترجیح می دهد .

فرناندز[۲۱] ساختار سرمایه بهینه را با استفاده از دو نمونه پیشنهادی بوسیله مکتب تجارت هاروارد و دامودوران[۲۲] ارائه داد .

مکتب تجارت هاروارد[۲۳] ، روابط بین هدف حداکثر نمودن قیمت سهام و رسیدن به ساختار بهینه سرمایه را با در نظر گرفتن حداکثر نمودن ارزش شرکت و حداقل نمودن میانگین موزون هزینه سرمایه تجزیه و تحلیل می نماید . در این مکتب با افزایش بدهیها ، هزینه تأمین مالی از طریق بدهی و حقوق صاحبان سهام افزایش مییابد و این مسأله ناشی از این است که سهامداران و طلبکاران شرکت در معرض ریسک بیشتری قرار می گیرند . بر همین اساس نسبت بازده دارائیها و حقوق صاحبان سهام رابطه مثبت و معنی داری با بدهیها دارد ، یعنی هر چه میزان بدهیها افزایش یابد ، نسبت بازده دارائیها و حقوق صاحبان سهام هم افزایش می یابد . این نتیجه مطابق با تئوری ساختار سرمایه مودیگیلانی و میلر است که در سال ۱۹۶۳ مطرح شد . طبق تئوری ساختار سرمایه مودیگیلانی و میلر ، اگر شرکت تأمین مالی خو را صددرصد از طریق بدهی انجام دهد ، ارزش شرکت به حداکثر خواهد رسید . اما افزایش بدهیها تا حد محدودی میانگین موزون هزینه سرمایه روند صعودی پیدا خواهد کرد .

۲-                مکتب دامودوران رویکرد مشابه مکتب تجارت می باشد با تفاوت که فرناندز رویکرد مذکور را براییک شرکت واقعی (بوئینگ در سال ۱۹۹۰) بکار می گیرد و به تجزیه و تحلیل روابط قیمت سهم و ساختار سرمایه بهینه ، با در نظر گرفتن حداکثر کردن ارزش شرکت و حداقل نمودن میانگین موزون هزینه سرمایه ، می پردازد .همچنین این مکتب همانند مکتب تجارت ، تأثیر مثبت بدهیها را بر نسبت بازده دارائیها و حقوق صاحبان سهام نشان می دهد . بدین ترتیب فرناندز با استفاده از دو مکتب فوق هزینه هر کدام از ابزارهای مالی و برآورد نرخ بازده مورد انتظار حقوق صاحبان سهام و اخذ نرخ بهره بدهیها از بانک یا ابزارهای مالی ، ارزش شرکت را در ساختارهای مختلف مالی بدست آورد و در نتیجه ساختار سرمایه بهینه ، ۷۰% حقوق صاحبان سهام و ۳۰% بدهیها ، ارزش شرکت را حداکثر نمود . ( سید نژاد فهیم ،۱۳۸۱،ص ۱۸-۱۶).

 

۵–2 . ساختار بهینه سرمایه

منظور از اصطلاح ساختار سرمایه ، نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است . ساختار بهینه سرمایه نیز مجموعه نسبتهایی است که موجب حداکثر شدن ارزش کلی واحد انتفاعی بشود . اما چگونه می توان محدوده حداکثر ارزش واحد انتفاعی را تعیین کرد ؟ مدیران مالی در مواجه با مسأله بسیار مشکل مزبور ناگزیر از تدوین سیاست مناسب خود   می باشند . در این مورد ، یکی از منابع اطلاعاتی می تواند نوسانات قیمت اوراق بهادار واحد انتفاعی در بورس باشد چنانچه پس از اعلام یک برنامه مالی جدید ، قیمت سهام کشور کاهش یابد  می توان نتیجه گرفت که اجرای برنامه مالی جدید موجب خارج شدن ارزش شرکت از محدودۀ بهینه خواهد شد . ضمناً ، مؤسسات مالی تأمین کننده اعتبار و تسهیلات مالی نیز می توانند دیدگاههای خود را دربارۀ برنامه مالی واحد انتفاعی در اختیار مدیران مالی بگذارند . چنانچه واحد انتفاعی ناگزیر از پرداخت بهره بالا باشد ،  می توان آن را نشانه ای از استقراض زیاد قبلی تلقی کرد . منبع دیگر اطلاعاتی  می تواند تجدید نظر در رده بندی اوراق قرضه واحد انتفاعی و پایین آوردن آن توسط مؤسسات تحلیل گر مالی باشد .

با فرض اینکه مدیریت بتواند ساختار بهینه سرمایه واحد انتفاعی را تعیین کند ، چگونه این ساختار بر هزینه تأمین مالی تأثیر می گذارد ؟ نرخ بازده مورد انتظار خریداران اوراق بهادار واحد انتفاعی (سهام و اوراق قرضه) به ساختار انتخابی بستگی دارد .

۳-                نکته حائز اهمیت این است که مدیریت ، هزینه تأمین مالی را هنگامی اندازه گیری  می کند که واحد انتفاعی ساختار سرمایه ای در محدودۀ بهینه (هنگامی که ارزش واحد انتفاعی حداکثر است) داشته باشد ، زیرا در غیر این صورت ممکن است هزینه تأمین مالی با اشتباهات عمده همراه باشد .    ( سید نژاد فهیم ،۱۳۸۱،ص ۱۹)۱۲

۶–2 . مفهوم اهرم

مفهوم کلیدی این واژه ، نسبت اهرمی یا عامل اهرمی می باشد . اهرم ، نسبت ارزش کل بدهی به کل دارایی یا ارزش به ازای بدهی به کل ارزش بازار شرکت می باشد . در اینجا منظور از کل داراییها ، ارزش دفتری داراییها می باشد . اگر چه ارزش بازار به طور روز افزون در تئوری پیشرفته مالی مورد استفاده قرار می گیرد اما عامل اهرمی همچنان بر اساس ارزش دفتری حسابداری تعریف و تعیین می گردد .

نسبت اهرمی معیاری برای اندازه گیری ساختار سرمایه می باشد که چقدر در این ساختار سرمایه از بدهی استفاده شده است . به شرکتی که از این اهرم استفاده کند (بدهی داشته باشد) شرکت اهرمی و شرکتی که از اهرم استفاده نکند (بدهی نداشته باشد) شرکت غیر اهرمی نامیده می شود .( کنعانی ،۱۳۸۴،ص۳۱)

 

۷–2 . نقش نوآوری در ساختار سرمایه

اگر شرکتی در وضعیتی باشد که نوع ویژه ای از خدمات مالی را به سرمایه گذاران ارائه نماید ، آنگاه می توان انتظار داشت که قدرت سحرآمیز یا جادوئی بوجود آید . معمولاً این نوع خدمات منحصر به فرد هستند یا اینکه شرکت با قیمت بسیار کمتر از سایر رقبا خدمات را ارائه می دهد ، بنابراین شرکت ، لازم است که به نوع نیاز مشتریان پی ببرد . در این صورت می توان توقع داشت که مشتریان در برابر خدمت ، پول بیشتری پرداخت کنند . نمونه چنین مسئله ای آن است که معمولاً افراد ، خود حاضر به گرفتن وام نیستند ، اما در عوض ترجیح می دهند سهام شرکتی را که توانسته وام بگیرد با قیمت بیشتری بخرند . اما همین مسئله ، وقتی برای تمام شرکتها به طور عمومی مطرح می شود ، تنها شرکتهایی می توانند از قدرت جادوئی وام استفاده کنند که دست به نوآوری و ابتکار بزنند . این موضوع عامل ایجاد مؤسسات مالی متنوع با اوراق قرضه گوناگون شده است . البته همیشه خلاقیت برای افراد خلاق سودآور است و معمولاً چیز زیادی نصیب دنباله روها نمی شود . مثلاً انتشار اوراق قرضه بدون بهره[۲۴] برای اولین بار با استقبال چشمگیر سرمایه گذارانی که از پرداخت مالیات بهره گریزان بودند ، مواجه شد ولی بعد از مدتی که بسیاری از شرکتها چنین اوراقی را منتشر کردند به تدریج جذابیت اوراق کمتر شد . با چنین شیوه هایی تغییر ساختار سرمایه  می تواند تأثیرات قابل ملاحظه ای هم بر شرکت و هم بر سرمایه گذاران بر جای گذارد . ( کنعانی ،۱۳۸۴،ص ۳۳-۳۱)۱۳

۸–2 . روشهای تأمین مالی

وظیفۀ هر مدیر مالی بهینه سازی ساختار دارائیها ، بدهیها و حقوق صاحبان سهام به منظور حداکثر ساختن ثروت سهامداران است . در این زمینه مدیر مالی سه تصمیم اخذ می کند :

۱-                تجزیه و تحلیل و برنامه ریز شامل ؛ ایجاد تناسب در ساختار دارائیها ، بدهیها و حقوق صاحبان سهام ، بهبود عملکرد واحد اقتصادی و برنامه ریزی برای آینده .

۲-                تصمیمات سرمایه گذاری شامل ؛ تصمیمات مربوط به کاربرد و تخصیص وجوه تأمین شده بین دارائیهای فیزیکی (مانند ساختمان و ماشین آلات) و مالی (مانند انواع اوراق بهادار) به نحو مطلوب و برای تحصیل بیشترین بازده .

۳-                تصمیمات تأمین مالی شامل ؛ تصمیمات مربوط به ساختار مالی و ساختار سرمایه و همچنین تعیین و انتخاب بهترین شیوه تأمین مالی و ترکیب آن .

بنابراین مدیر مالی می تواند از طریق ایجاد تغییر در مواردی مانند سود هر سهم در زمان حال و آینده ، زمانبندی مدت و ریسک سودآوری ، خط مشی تقسیم سود و انتخاب شیوه تأمین مالی بر ثروت سهامداران اثر بگذارد .

منابع مالی هر واحد اقتصادی از منابع داخلی و خارجی تشکیل شده اند . منابع داخلی شامل جریانهای نقدی حاصل از عملیات بعلاوه وجوه حاصل از فروش دارائیها و منبع خارجی نیز شامل استقراض از بازارهای مالی و انتشار سهام جدید است . در هر واحد اقتصادی ، وجوه قابل دسترسی صرف مواردی چون پرداخت سود سهام ، بازپرداخت بدهیها ، سرمایه گذاری در دارائیهای ثابت جدید و افزایش سرمایه در گردش می شود. در صورتی که تغییر در اقلام سرمایه در گردش منفی باشد ، منبع اضافی لازم از طریق منابع خارجی یا فروش بخشی از دارائیهای واحد اقتصادی تأمین می شود ، در صورتی که این رقم مثبت باشد مقدار اضافی صرف بازپرداخت بدهی ، سرمایه گذاری جدید یا افزایش پرداخت سود سهام می شود .

مدیران مالی معمولاً در فرآیند تآمین مالی نوعی نظم و توالی را رعایت می کنند . این نظم را        می توان این گونه مطرح کرد که ابتدا منابع داخلی را بر منابع خارجی ترجیح می دهند . در هر واحد اقتصادی ، رابطۀ بسیار نزدیکی بین توانایی واحد اقتصادی در ایجاد جریانهای نقدی عملیاتی و نیازهای سرمایه ای لازم برای دوره بعدی وجود دارد. ارزیابی این نکته مستلزم بررسی کلیه جریانهای نقدی واحد اقتصادی است و صرفاً صورت سود و زیان کافی نیست . همچنین شواهد حاکی از این مطلب است که در ترکیب شرکتها (ادغام ، تحصیل) بدهی می تواند نقش مهمی در موفقیت و توزیع سود ایفا نماید .

به نظر لسفر معمولاً انواع بدهیها ، سررسید و ساختارهای مطلوب سرمایه همچنین تصمیمات و عوامل مرتبط با این ساختارها هماهنگ با اندازه مختلف شرکت هستند . شرکتهای کوچک از اجاره بلند مدت ، وام بانکی و اضافه برداشت بانکی استفاده  می نمایند ، در حالی که شرکتهای بزرگ بر وام های سرمایه ای و وام های قابل تبدیل اتکا می کنند . شرکتهای کوچک بیشتر به بدهیهای وثیقه ای وابسته اند ، در حالی که بدهی شرکتهای بزرگ تضمین نشده اند . نتایج نشان می دهد که ۷۰% بدهی شرکتهای کوچک کوتاه مدت هستند . در مقابل ، ۶۴% از بدهی شرکتهای بزرگ بلند مدت می باشند . نتایج حاصل از رگرسیون پیشنهاد می دهد که ساختار بدهی شرکتهای بزرگ به طور با اهمیتی از اندازه هزینه نمایندگی تأثیر می پذیرد و این در حالی است که شرکتهای کوچک به وسیله سودآوری رانده می شوند[۲۵] .

معمولاً روش های تأمین مالی در دو گروه تأمین مالی کوتاه مدت و بلند مدت مورد مطالعه قرار     می گیرند . هر منبع تأمین مالی دارای تأثیرات خاص خود بر بازده و مخاطرات صاحبان واحد انتفاعی است .

 

۱–8–2 .تأمین مالی کوتاه مدت

تأمین مالی کوتاه مدت ، نوعاً برای پشتیبانی سرمایه گذاری موقت در دارائیهای جاری مورد استفاده قرار می گیرد . معمولاً مدیری مالی پس از برنامه ریزی سرمایه گذاری در دارائیهای جاری و پیش بینی منابع مورد نیاز واحد اقتصادی در سال آینده ، باید در مورد تأمین مالی تصمیم گیری  کند . معمولاً برای تأمین مالی سرمایه گذاری موقت در دارائیهای جاری ، از وام کوتاه مدت استفاده        می شود .

سه منبع اصلی تأمین مالی کوتاه مدت به ترتیب اهمیت عبارتند از : اعتبارات تجاری ، استقراض از بانکهای تجاری و صدور اسناد تجاری . اعتبارات تجاری و صدور اسناد تجاری معمولاً شکل تضمین نشده اعطای اعتبار است . در حالی که بانکهای تجاری هم وام بدون تضمن و هم وام تضمین شده اعطا می کند . وام تضمین شده وامی است که وام گیرنده برخی از دارائیهای خود را در مقابل وام دریافتی به تضمین می گذارد . واحدهای انتفاعی معمولاً حسابهای دریافتنی یا موجودیهای مواد و کالا را پشتوانه اعتبارات کوتاه مدت قرار می دهند . ( رحیمیان ، ۱۳۸۰، ص ۴۳)۱۱

اعتبارات تجاری

هنگامی که یک واحد اقتصادی کالایی را از واحد اقتصادی دیگر خریداری می کند ، معمولاً ناگزیر از پرداخت فوری بهای کالا نیست . در دوره ای که بهای کالای خریداری شده به فروشنده پرداخت نشده است ، خریدار به فروشنده یک بدهی جاری دارد که تحت عنوان حسابهای پرداختنی در ترازنامه منعکس می شود . رقم متناظر ، در حسابهای فروشنده به عنوان حسابهای دریافتنی انعکاس مییابد . مبلغ ریالی خریدهای واحد انتفاعی معمولاً مقدار اعتبارات تجاری در دسترس آن را تعیینمی کند . اعتبارات تجتری مستقیماً وجه نقدی که بتوان با آن سایر صورتحسابها را پرداخت کرد ، تأمین نمی کند ، زیرا خرید ، تنها به دستیابی به کالاهای مورد نیاز منجر می شود .

از جمله مزایای این روش سهولت دسترسی ، عدم نیاز به وثیقه و عدم سختگیری طلبکاران است و از معایب آن می توان متورم شدن حسابهای پرداختنی ، از دست رفتن تخفیف نقدی و کاهش درجه اعتباری واحد اقتصادی را نام برد .

تأمین مالی از بانکهای تجاری

دومین منبع عمدۀ تأمین مالی کوتاه مدت واحدهای انتفاعی ، استقراض و دریافت تسهیلات از بانکهای تجاری است . وامهای کوتاه مدت بانکهای تجاری معمولاً بر اساس قراردادها و عقودی است که بین بانک و واحد انتفاعی وام گیرنده منعقد می شود .

هر گاه بانکها تشخیص دهند مؤسسۀ درخواست کنندۀ وام و اعتبار وضعیت مالی چندان خوبی ندارند جهت اطمینان از بازگشت اصل و فرع وام پرداختی ، قسمتی از دارائیهای جاری مؤسسه را به عنوان وثیقه مطالبه می نمایند و گاهی نیز مؤسسات بزرگ جهت استفاده از وام ها و اعتبارات با شرایط بهتر و نرخ بهره ارزانتر قسمتی از دارائیهای جاری خود را وثیقه وام دریافتی قرار می دهند . بهترین دارائیهای جاری که وثیقه وام های کوتاه مدت قرار میگیرند معمولاً شامل حساب بدهکاران و موجودیهای کالا می باشد .

هزینه تأمین مالی وامهای کوتاه مدت ، بر اساس توافق بین واحد انتفاعی و بانک تجاری وام دهنده تعیین می شود . هر چه مخاطره واحد انتفاعی بیشتر باشد ، هزینه تأمین مالی نیز بالا خواهد رفت . اما به طور سنتی ، بانکهای تجاری از اعطای وام به واحدهای انتفاعی مخاطره آمیز خودداری            می کنند .

مزایای این روش عبارتست از : استفاده از خدمات بانکها ، استفاده از منبع مالی در موعد مقرر ، استفاده از تمام یا قسمتی از اعتبار تخصیص یافته ، امکان بازپرداخت قبل از سررسید بدهی . از جمله معایب این روش نیز می توان لزوم داشتن سرمایه کافی و نفدینگی مطلوب ، مانده جبرانی و اینکه سود تضمین شده وام بیش از بسیاری از روشهای دیگر است ، را نام برد .

اسناد تجاری[۲۶]

اوراق بهادار کوتاه مدت وسیله دیگری برای استقراض است که توسط واحدهای انتفاعی بزرگ یا مؤسسات مالی انتشار مییابد . این اوراق را می توان از طریق واسطه های فروش یا به طور مستقیم به سرمایه گذاران ارائه کرد و به فروش رسانید . هزینه تأمین مالی این قبیل اسناد ، به وضعیت مالی و رده بندی اعتباری واحد انتفاعی صادر کننده آن بستگی دارد . اما معمولاً در مقایسه با استفاده از تسهیلات بانکی کمتر است .

معمولاً شرکتهای به اصطلاح غیر مالی ، مثل شرکتهای تولیدی ، از این اوراق تجاری به عنوان نوعی وسیله تأمین مالی استفاده می کنند . اینگونه اوراق را مؤسسات مالی ، از جمله بانکها ، نیز منتشر می کنند . عمده ترین شرکت هایی که در این نوع اوراق تجاری سرمایه گذاری می کنند عبارتند از : شرکتهای بیمه ، صندوق های مشترک سرمایه گذاری و صندوق های بازنشستگی .

از جمله مزایای این روش تأمین مالی بدون وثیقه بودن و سود تضمین شده کمتر از وام بانکی  می باشد و اینکه صرفاً توسط واحدهای اقتصادی معتبر قابل اعمال است و تشریفات بیشتری دارد ، معایب این روش می باشد .

 

 2 –8– 2 . تأمین مالی میان مدت و بلند مدت

در عرصه مدیریت مالی ، دوره کوتاه مدت معمولاً به بدهیهای مربوط می شود که سررسید آن در فاصله ای کمتر از یکسال است . اما اصطلاح تأمین مالی بلند مدت بطور دقیق تعریف نشده است . برخی از واحدهای اقتصادی دوره میان مدت را برای تاریخ های سررسید بیش از یکسال و کمتر از ده سال بکار می برند . اما اصطلاح دوره بلند مدت در مورد سررسیدهای بیش از پنج سال نیز در برخی موارد بکار می رود . بنابراین فواصل زمانی ۵ تا ۱۰ سال با دقت کافی تعریف نشده است . برای بعضی اشخاص ممکن است وام ۸ ساله میان مدت و برای برخی دیگر بلند مدت محسوب شود .

از جمله منابع اصلی تأمین مالی بلند مدت مؤسسات انتفاعی عبارتست از : وامهای بانکی بلند مدت ، انتشار اوراق قرضه ، انتشار سهام ممتاز و عادی و استفاده از سود انباشته می باشد . ( رحیمیان ، ۱۳۸۰، ص ۵۵)۱۱

وام های بانکی بلند مدت

وام بلند مدت یک ابزار تأمین مالی از طریق بدهی است که مقدار معینی منابع برای مدتی مشخص در اختیار شرکت قرار می دهد و دارای یک جدول زمانبندی بازپرداخت می باشد که بر اساس آن وام گیرنده اعلام به پرداخت منظم اصل و بهره وام می نماید . زمانبندی بازپرداخت اقساط وام معمولاً بطور سالانه تنظیم می شود . وام بلند مدت بانکی به علت داشتن هزینه ثابت سربار موجب افزایش اهرم مالی شرکت وام گیرنده می گردد .

مهمترین مزایا و معایب این روش به شرح زیر است :

الف) مزایای تأمین مالی با استفاده از وام بلند مدت بانکی

  • ·وقتی سودی که از طریق وام دریافتی نصیب شرکت می شود بیش از هزینه های وام باشد ، شرکت وام گیرنده با ایجاد اهرم مالی سود بسیار زیادی را تحصیل خواهد کرد . در غیر این صورت این شیوۀ تأمین مالی توجیه اقتصادی ندارد .
  • ·چنانچه تعداد وام دهندگان اندک باشد ، شرکت وام گیرنده می تواند شرایط توافق اولیه را بطور مستقیم با آنان مورد مذاکره و گفتگو قرار دهد و این به وام گیرنده اجازه می دهد که موافقتنامه وام را به گونه ای تنظیم نماید که متناسب با وضعیت مالی وی بوده و نیازهای مالی اش را برطرف سازد .
  • ·وجود روابط حسنه بین شرکت و بانک سبب می گردد که در شرایط سخت مالی ، بانک فرصتهای لازم و مفیدی به شرکت بدهید از قبیل تمدید مهلت بازپرداخت وام ، تقسیط مجدد و غیره که این امر در مورد اوراق قرضه صادق نیست .
  • ·هزینه بهره وام یک هزینه قابل قبول مالیاتی است ، لذا صرفه جویی مالیاتی در پی خواهد داشت .
  • ·در صورت عدم وجود بازارهای مالی مناسب دریافت وام از بانک بر انتشار اوراق بهادار ترجیح داده می شود .

ب) معایب و محدودیتهای تأمین مالی با استفاده از وام بلند مدت بانکی

  • ·چنانچه شرکت نتواند از ناحیه وام دریافتی ، حداقل بازدهی وام را کسب کند ، عایدات شرکت با شدت بیشتری کاهش مییابد .
  • ·معمولاً ظرفیت وام گیری شرکت محدود می شود .
  • ·وثیقه گذاری واحد اقتصادی محدود می شود .
  • ·پرداخت اقساط سالانه فشار زیادی به نقدینگی می آورد .

اوراق قرضه

ورقه قرضه ، سندی است که انتشار دهنده آن تعهد می کند مبالغ معینی را در زمانهای مشخص به دارنده آنها پرداخت کند و در موعد مقرر ، اصل مبلغ را بازپرداخت نماید . دارندگان اوراق قرضه از لحاظ منافعی که در واحدهای انتفاعی دارند نسبت به سهامداران واجد اولویت می باشند . یعنی قبل از اینکه واحد انتفاعی بتواند وجهی به سهامداران پرداخت کند لازم است کلیه مبالغ استحقاقی اعتبار دهندگان و دارندگان اوراق قرضه را پرداخت کنند .

اوراق قرضه می تواند تضمین شده[۲۷]یا تضمین نشده[۲۸] باشد . اوراق قرضه تضمین شده با رهن گذاشتن برخی از دارائیهای مشخص پشتیبانی می شود در حالی که اوراق قرضه تضمین نشده به پشتیبانی اعتبار کلی واحد انتفاعی انتشار مییابد . لازم به ذکر است که شرایط مندرج در قرارداد اوراق قرضه که متضمن حمایت از دارندگان آن است ، معمولاً محدودیتهایی را بر واحد انتفاعی صادر کننده اوراق قرضه تحمیل می کند . اینگونه اوراق قرضه را از دیدگاه خریداران آن جالب توجه تر می کند و نرخ بازده مورد انتظار آنان را کاهش می دهد . شرایطی که در قرارداد اوراق قرضه گنجانده  می شود ، به وضعیت کلی واحد انتفاعی و طرز تلقی خریداران بالقوه از این شرایط ، بستگی دارد .

الف) مزایای تأمین مالی با استفاده از اوراق قرضه

  • هزینه بهره اوراق قرضه قابل قبول مالیاتی است ، لذا هزینه مؤثر اوراق قرضه کاهش       می یابد .
  • این روش بر وام های بانکی کوتاه مدت ارجحیت دارد . دلیل امر نیز اطمینان بیشتر شرکت نسبت به در اختیار داشتن وجوه برای مدتهای طولانی تر است و نگرانی از لحاظ عدم امکان تجدید وام یا تغییر شرایط به هنگام دریافت وام مجدد و مواردی از این قبیل وجود نخواهد داشت .
  • برخی از اوراق قرضه ، قابل تبدیل و برخی قابل بازخرید هستند ، لذا ساختار مالی واحد انتفاعی از انعطاف پذیری بالایی برخوردار خواهد بود .
  • دارندگان اوراق قرضه در مجمع عمومی واحد اقتصادی حق رأی ندارند ، لذا مشکلی در زمینه مالکیت و کنترل برای شرکت ایجاد نمی کنند .
  • در صورتی که نرخ بازده واحد اقتصادی بیش از نرخ بهره اوراق قرضه باشد ، روش مناسبی است .

ب) معایب و محدودیتهای تأمین مالی با استفاده از اوراق قرضه

  • ناتوانی واحد انتفاعی در پرداخت اصل و فرع اوراق قرضه ممکن است موجب ورشکستگی شود .
  • قید و بندهای قرارداد اوراق قرضه ، محدودیتهایی را برای واحد اقتصادی ایجاد می کند .
  • واحد انتفاعی تنها به مقدار معین و محدودی می تواند از بدهی استفاده نماید ؛ زیرا چنانچه حجم بدهی از حد معینی بگذرد ریسک مالی و هزینه سرمایه به شدت افزایش مییابد و پس از آن تأمین مالی با بدهی مقرون به صرفه نخواهد بود .
  • در صورتی که نرخ بازده واحد انتفاعی کمتر از نرخ بهره اوراق قرضه باشد ، سود هر سهم به شدت کاهش مییابد[۲۹] .

سهام ممتاز

سهام ممتاز نوعی سهام است که به دارندگان آن حقوق محدود یا ثابتی از درآمد و دارایی شرکت تعلق می گیرد . سهام ممتاز ، پیوندی از تأمین مالی از طریق استقراض و انتشار سهام عادی به شمار     می آید . سهامداران ممتاز در مقایسه با سهامداران عادی، از لحاظ ادعا برسود خالص ادواری و دارائیهای واحد انتفاعی هنگام ورشکستگی اولویت دارند در حالی که از این لحاظ ، نسبت به طلبکاران واحد انتفاعی در اولویت بعدی قرار می گیرند .علت اینکه به نوع سهام ، ممتاز گفته می شود این است که دارندگان آن نسبت به سهامداران عادی از اولویت دریافت سود سهم برخوردارند . سهام ممتاز سررسید ندارد و سود متعلق به آن رقم مشخص و معینی است ، لذا از این جهت شبیه به اوراق قرضه است . ریسک سهام ممتاز بیشتر از اوراق قرضه و کمتر از سهام عادی است .

الف) مزایای انتشار سهام ممتاز

  • هزینه تأمین مالی از طریق سهام ممتاز از سهام عادی کمتر است .
  • دارندگان سهام ممتاز دارای مزایای محدودی هستند ، لذا مشکلی از لحاظ کنترل و مالکیت برای واحد اقتصادی ایجاد نمی کنند .
  • سهام ممتاز معمولاً بدون سررسید است .
  • واحدهای اقتصادی نسبت به پرداخت سود سهام ممتاز الزام قانونی ندارند و این حالت زمانی که شرکت از نقدینگی کافی برای پرداخت سود سهام برخوردار نباشد ، مزیت بزرگی محسوب       می شود .
  • سهامداران فاقد حق رأی هستند .

ب) معایب انتشار سهام ممتاز

  • اگر بازده واحد اقتصادی کمتر از هزینه سرمایه سهام ممتاز باشد ، سود هر سهام عادی کاهش مییابد .
  • هزینه سهام ممتاز از اوراق قرضه و بدهیها بیشتر است و علت گران بودن نیز به دلیل فقدان سپر مالیاتی برای سودهای ممتاز و ریسک بالاتر سرمایه گذاری برای دارندگان سهام ممتاز نسبت به دارندگان اوراق قرضه و بدهیها می باشد .
  • پرداخت سود سهام انباشته ممکن است واحد اقتصادی را با مشکلاتی مواجه کند . ( رحیمیان ، ،۱۳۸۰، ص۶۱)۱۱

سهام عادی

دارندگان سهام عادی مالکان نهایی شرکت هستند . زیرا ، سهامداران عادی هنگامی  می توانند وجهی دریافت کنند که تمامی سرمایه گذاران دیگر وجوه مربوط به خود را دریافت کرده باشند . از لحاظ تئوریک ، سهامداران عادی به دلیل داشتن حق انتخاب اعضای هیأت مدیره ، بر شرکت سهامی کنترل دارند . هیأت مدیره نیز مدیرانی را منصوب می نماید که مسئولیت اداره عملیات روزانه شرکت را بعهده دارند .

سهام عادی یک منبع دائمی تأمین مالی برای شرکتها است که فاقد تاریخ سررسید می باشد . که از جمله اوراق بهادار با درآمد متغیر محسوب می شود . دارندگان این سهام صاحبان واقعی شرکت هستند و ریسک مالکیت شرکت را تقبل می نمایند . صاحبان سهام عادی مجازند آنچه که از درآمد شرکت بعد از پرداخت حقوق صاحبان اوراق قرضه و سهامداران ممتاز باقی می ماند را بین خود تقسیم نمایند و هنگام انحلال و یا ورشکستگی شرکت نیز پرداخت حقوق آنها در گرو پرداخت حقوق سایر گروههای ذینفع می باشد . با این حال این روش تأمین مالی دارای مزایا و معایبی می باشد که مهمترین آنها عبارتند از :

 

 

الف) مزایای انتشار سهام

  • سهام عادی به دلیل نداشتن سررسید ، یک منبع مالی دائمی به شمار می روند و شرکت     می تواند بدون نگرانی از بازپرداخت وجوه حاصله از فروش سهام عادی وجوه مزبور را در سرمایه گذاری های خود مورد استفاده قرار دهد .
  • واحد اقتصادی الزام قانونی برای پرداخت سود سهام عادی ندارد ، لذا شرکت با مشکلات نقدینگی و بازپرداخت در آینده مواجه نخواهد شد . اگرچه از نظر قانونی پرداخت ۱۰% از سود خالص اجباری است . اما این تقسیم سود در حالتی است که سود قابل تقسیم وجود داشته باشد و با صدور سهام هیچگونه تعهدی برای شرکت در مورد پرداخت مبلغ ثابت سود ایجاد نمی کند .
  • صدور سهام عادی موجب افزایش و گسترش مالکیت سهام می گردد .

ب) معایب انتشار سهام عادی

  • هزینه این روش از روش های دیگر تأمین مالی بیشتر است . به همین دلیل مستلزم آن است که رشته های سرمایه گذاری با داشتن ریسکی معادل ریسک کلی شرکت دارای نرخ بازده بالاتری باشند .
  • پرداخت سود سهام باعث صرفه جویی مالیاتی برای واحد اقتصادی نمی شود .
  • انتشار سهام عادی باعث می شود سود هر سهم کاهش یابد و این موضوع بر قیمت سهام آثار منفی دارد[۳۰] .

سود انباشته

سود انباشته از سودهای باقیمانده در واحد انتفاعی پس از پرداخت سود سهام تشکیل می شود . تفاوت عمده بین سود انباشته و سایر روش های تأمین مالی این است که مستلزم تحصیل وجوه از اشخاص خارج از واحد انتفاعی یعنی اعطاء کنندگان تسهیلات مالی و سهامداران جدید نیست . اما تأمین مالی از طریق سود انباشته ، موجب کاهش سود سهام قابل پرداخت به سهامداران فعلی خواهد شد . به بیان دیگر در دسترس بودن سود انباشته نه تنها به سودهای تحصیل شده توسط واحد انتفاعی بستگی دارد ، بلکه با سیاست پرداخت سود سهام آن نیز مرتبط است . اگرچه تأمین مالی از طریق سود انباشته موجب کاهش وجوه قابل پرداخت به شکل سود سهام می شود . اما وجوه در دسترس برای پرداخت سود سهام به سهامداران فعلی را در آینده افزایش خواهد داد . دلیل این افزایش این است که چنانچه واحد انتفاعی بجای سود انباشته شده از منابع تأمین مالی خارج از واحد انتفاعی استفاده کند ، لازم است نوعی بازده برای این منابع فراهم نماید .

بسیاری از مدیران نیازهای سرمایه گذاری خود را برای چند سال آینده پیش بینی کرده و بر اساس آن شروع به انباشت سود و سرمایه گذاری موقت آن در دارائیهای مالی می نمایند تا هنگام نیاز برای تأمین مالی پروژه های سرمایه گذاری طرح ریزی شده از آن استفاده نمایند .( سید نژاد فهیم ،۱۳۸۱،ص ۳۶-۲۲)۱۲

 

۹–2 . ویژگیهای روشهای تأمین مالی

چهار منبع اصلی برای تأمین مالی واحدهای انتفاعی وجود دارد که عبارتست از : استقراض ، انتشار سهام ممتاز و سهام عادی و استفاده از سود انباشته .

استقراض و انتشار سهام ممتاز یا سهام عادی دارای یک ویژگی مشترک می باشند . یعنی منابع تأمین وجه ، خارج از واحد انتفاعی و عملیات آن قرار دارند ، در حالی که سود انباشته معرف یک منبع داخلی تأمین مالی است . مادام که مدیریت واحد انتفاعی بتواند اشخاص را برای سرمایه گذاری در واحد انتفاعی یا اعطای اعتبار و وام به آن متقاعد و ترغیب کند ، از لحاظ تأمین وجوه از منابع خارجی محدودیتی وجود نخواهد داشت . اما سود انباشته یک منبع داخلی واحد انتفاعی است و مبلغ آن به سودهای سنواتی تحصیل شده توسط واحد انتفاعی پس از کسر سودهای توزیع شده محدود   می شود .

تأمین مالی از طریق انتشار سهام عادی و استفاده از سود انباشته نیز از یک لحاظ ویژگی مشترک دارند ؛ زیرا هر دو معرف وجوه اعطایی توسط صاحبان واحد انتفاعی می باشند . تحقیقات انجام شده در مورد روش های تأمین مالی واحدهای انتفاعی بزرگ در کشورهای صنعتی نشان می دهد که در درجه اول ، منبع اصلی تأمین وجوه سود انباشته است . در درجه دوم و پس از سود انباشته ، استقراض منبع عمده وجوه مورد نیاز واحدهای انتفاعی محسوب می شود .

نرخ پایین هزینه بدهی در مقایسه با سایر منابع سرمایه و صرفه جوئیهای مالیاتی ناشی از بهره بدهیها که به عنوان یک هزینه قابل قبول مالیاتی محسوب می شود ، کارشناسان امور مالی را معتقد کرده است که ترکیب مناسب سهام و بدهی در بافت مالی شرکتها می تواند عاملی مؤثر در افزایش ارزش بازار شرکتها و ثروت سهامداران باشد . از زمانی که افزایش ارزش شرکت به کمک ترکیب ساختار سرمایه آن مورد توجه قرار گرفته است ، تحقیقات مختلفی در رابطه با عوامل مؤثر بر ترکیب ساختار سرمایه و چگونگی ترکیب منابع مالی انجام شده است . تحقیقات مربوط به ساختار سرمایه در ایران سابقه طولانی ندارد و عمدتاً محدود به تحقیقاتی است که در سالهای اخیر در رابطه با بورس اوراق بهادار تهران انجام شده است .

۱۰–2 . مزایای ناشی از استفاده استقراض

۱-      هزینه پایین تر : از آنجا که به وام دهنده وعده بازپرداخت شده است وی ریسک کمتری نسبت به سهامداران خواهد داشت ، لذا بهره پرداخت شده به وام پایین تر از بازده ای است که      می بایست به سهامداران عرضه شود . (بطور تجربی ۶% کمتر)

۲-      معافیتهای مالیاتی : در همه شرکتها ، وقتی که موضوع محاسبه مالیات بردرآمد شرکت مطرح باشد ، هزینه بهره از سود کسر می شود . این کاهش هزینه های استقراض با اهمیت است ، چرا که اغلب نرخ های مالیاتی شرکتها بالای ۳۰% می باشد .

۳-      استفاده از بدهی تنها برای زمان مورد نیاز : وامها برای مرتفع ساختن نیازهای مالی تحصیل می شوند که یا فصلی هستند یا کوتاه مدت و یا بلند مدت . هر وامی به محض اینکه دیگر نیازی به آن نباشد پرداخت می شود و بعد از آن دیگر نیازی به پرداخت بهره اضافی نیست .

۴-      تطابق هزینه پایین استقراض دارائیهای با بازدهی کم : در بیشتر مواقع هر چقدر مدت سررسید کوتاهتر باشد ، هزینه بهره نیز پایین تر محاسبه می گردد . پس عاقلانه تر این است که از اعتبارات تجاری ارائه شده توسط عرضه کنندگان مواد اولیه و اعتبارات کوتاه مدت بانکها برای تأمین مالی سرمایه در گردش استفاده شود ، زیرا هزینه این کار ارزانتر از بهره پرداخت شده به اوراق قرضه و بسیار ارزانتر از نرخ بازده مورد انتظار سهامداران می باشد .

۵-      هزینه پایین تر تأمین مالی ناشی از بدهی ، متوسط هزینه سرمایه را کاهش می دهد و اجازه می دهد که پروژه های سرمایه ای سودآورتر مورد قبول واقع شوند ، لذا سود شرکت را افزایش   می دهد و ارزش کل شرکت را حداکثر می کند .

۶-      در مؤسسه ای که روی بدهی اتکا می شود ، مقدار سهام کمتری منتشر می گردد ، لذا سود هر سهم در این شرکت افزایش مییابد .

۷-      اگر سود هر سهم افزایش یابد و ریسک اضافه شده به سهامداران کمتر از میزان افزایش سود هر سهم باشد ، ثروت سهامداران افزایش خواهد یافت .

۱۱–2 . معایب ناشی از استقراض

۱-      افزایش تغییر پذیری سود هر سهم ، حتی وقتی که از مقدار خیلی کمی بدهی استفاده شده است ، دیده می شود و تغییر پذیری با افزایش بدهی ، افزایش مییابد .

۲-      استفاده از بدهی این موقعیت را بوجود می آورد که وام دهندگان محدودیتهایی را بر عملیات شرکت وضع نمایند .

۳-      استفاده از بدهی ریسک ورشکستگی را بالا می برد .

۴-      ریسک ورشکستگی ، مشتریان را از خرید و شرایط شرکت به فروش محصولاتش با تخفیف دلسرد می کند .

۵-      ریسک ورشکستگی ، عرضه کنندگان را از وارد کردن بلند مدت مواد اولیه به شرکت دلسرد می کند .

۶-      اگر ریسک بالای ورشکستگی شرکت اعلام شده باشد ، کنترل سراسر شرکت از دست        می رود[۳۱] . ( سید نژاد فهیم ،۱۳۸۱،ص ۲۲-۳۶)۱۲

 

۱۲–2 . عوامل مؤثر بر ارزیابی روشهای تأمین مالی

چارچوب متداول برای تحلیل روش های مختلف تأمین مالی معمولاً بر عوامل مشروح زیر مبتنی است که به مجموعه این عوامل FRICTO (اقتباس از حروف اول کلمات مربوطه) می گویند :

(۱)              قابلیت انعطاف[۳۲]

(۲)              مخاطره[۳۳]

(۳)              سود [۳۴]

(۴)              کنترل[۳۵]

(۵)              زمانبندی[۳۶]

(۶)              سایر عوامل

عامل قابلیت انعطاف ، به تأثیر تصمیمات جاری تأمین مالی بر روش های مختلف تأمین مالی در دسترس در دوره های آتی اشاره دارد . استفاده از یک روش تأمین مالی مشخص در زمان حاضر ممکن است روشهای تأمین مالی قابل……………………..

 

 

 

۱۳  – 2 . تأمین مالی و ساختار سرمایه

مدیران برای تأمین مالی ابتدا از طریق وجوه عملیاتی سازمان اقدام می کنند . آنگاه به بازارهای خارجی روی می آورند و در این مسیر بدهی را بر ارزش ویژه ترجیح می دهند . بر اساس این منطق ، عموم مدیران مالی ابتدا به ارزیابی ظرفیت استقراض خود اقدام کرده و پس از اعمال ملاحظات خاص تا سطح ظرفیت بدست آمده ، بدهی ایجاد می کنند . عمده ترین خطر افزایش بدهی ، عدم توانایی پرداخت اصل و فرع در سررسید مقرر است . لذا اینگونه پرداختهای ثابت بدون توجه به توانایی سودآوری واحد اقتصادی باید تسویه شود . هر گونه عدم پرداخت منجر به ورشکستگییا اقدامات حقوقی علیه واحد اقتصادی می شود . علاوه بر این ، حفظ انسجام مالی و موقعیت رقابتی واحد اقتصادی نیز از اهمیت زیادی برخوردار است . واحد اقتصادی باید به گونه ای عمل کند که وجوه کافی برای سرمایه گذاریهای راهبردی ، پرداخت سود سهم ، هزینه های تحقیق و توسعه و نظایر آن در دسترس باشد . عدم توانایی در فراهم آوردن این وجوه سلامت مالی واحد اقتصادی را تهدید خواهد کرد .

در تعیین ظرفیت استقراض ، مدیر مالی باید توازن بین جریانهای نقدی داخلی و جریانهای خارجی لازم را همواره مدنظر داشته باشد . برای این منظور بایدآن مقدار جریانهای نقدی که می تواند در پرداخت تعهدات مالی مورد استفاده قرار گیرد ، شناسایی شود .

تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه واحد اقتصادی دارای دو جنبه میزان سرمایه مورد نیاز و ترکیب تأمین سرمایه است . فرایندی که منجر به تصمیم گیری نهایی می گردد روش تعیین ساختار سرمایه می نامند . مطالب در مورد تعیین ساختار سرمایه حول محور روش هایی می پرخد که واحد اقتصادی به وسیله آن میزان ریسک و بازده هر یک از ساختارهای مختلف سرمایه را تعیین می کند .

هدف از تعیین ساختار سرمایه ، مشخص کردن ترکیب منابع مالی به منظور به حداکثر رسانیدن ثروت سهامداران است . اگرچه چارچوب نظری ارائه شده در بحث های مدیریت مالی منبع خوبی برای این کار است ، اما تردیدی نیست که در عمل ما را با مشکلات و مسائل زیادی مواجه خواهد کرد ، زیرا ثروت سهامداران تحت تأثیر عوامل متعددی قرار می گیرد که ساختار سرمایه یکی از آنها  است .

۱-                ساختار سرمایه یک واحد اقتصادی ، رابطه نزدیکی با هزینه سرمایه دارد . ساختار سرمایه ، ترکیب منابع نقدی بلند مدت مورد استفاده واحد اقتصادی است و تغییر در آن موجب تغییر در هزینه سرمایه واحد اقتصادی می شود . هدف اصلی در تصمیمات ساختار سرمایه ، ایجاد ترکیبی مناسب از منابع نقدی بلند مدت ، به منظور حداقل سازی هزینه سرمایه واحد اقتصادی و از آن طریق ، حداکثر کردن ارزش بازار واحد اقتصادی می باشد . (سید نژاد فهیم ،۱۳۸۱،ص ۴۴-۳۷)۱۲

۱۴–2 . هزینه سرمایه[۱]

نظریه ساختار سرمایه با هزینه سرمایه شرکت ارتباط نزدیک دارد . ساختار سرمایه عبارتست از ترکیب منابع بلند مدت[۲] وجوه که به وسیله شرکت مورد استفاده قرار می گیرد . هدف نخستین از اتخاذ تصمیم در مورد ساختار سرمایه ، به حداکثر رساندن ارزش بازار شرکت با استفاده از ترکیب مناسب منابع تامین وجوه بلند مدت است . این ترکیب که  ساختار مطلوب یا بهینه سرمایه نامیده می شود ، هزینه سرمایه شرکت را به حداقل ممکن کاهش خواهد داد . بنابراین ، هزینه سرمایه در تعیین ساختار مطلوب سرمایه و همچنین تعیین ارزش شرکت نقش تعیین کننده دارد . البته هزینه سرمایه در مواردی مانند تعیین خط مشی سرمایه در گردش ، در تصمیمات اجاره بلند مدت نیز تاثیر دارد . با این همه  نقش مؤثر هزینه سرمایه در تصمیمات سرمایه گذاری بلند مدت ، از سایر کاربردهای آن مهمتر است . در بحث هزینه سرمایه  به منابعی که از آنها وجوه تامین می شود و هزینه هر کدام از این منابع توجه می شود . با استفاده از هزینه سرمایه ، راههای گردآوری وجوه سنجیده می شود و معیاری برای انتخاب طرح های سرمایه ای به دست می آید . همچنین پیشنهادهای سرمایه گذاری که ارزش فعلی خالص شرکت را حفظ یا افزایش می دهند شناسایی می شوند و حداقل نرخ بازده مورد قبول برای طرحهای سرمایه ای تعیین  می شود.

روشن است که هزینه سرمایه به معنای هزینه معمول در حسابداری نیست بلکه نرخ بازدهی است که از سرمایه گذاریهای بلند مدت پیشنهادی انتظار می رود ، که البته این نرخ حداقل مورد انتظار است . بنابراین چنین مفهومی در دفاتر حسابداری نیست . همچنین لازم است درباره واژه سرمایه در اصطلاحات «هزینه» و «ساختار سرمایه» این موضوع توضیح داده شود که منظور از سرمایه مانند حسابداری تنها حقوق صاحبان سهام نیست بلکه کلیه وجوه بلند مدت مورد استفاده شرکت است           ( کنعانی ،۱۳۸۴،ص۳۵)۱۳

۱– 14 –2 . اجزای تشکیل دهنده هزینه سرمایه

در بحث بودجه بندی سرمایه ای[۳] از هزینه ترکیبی سرمایه یعنی ترکیبی از همه اجزاء تشکیل دهنده وجوه بلند مدت استفاده می شود که به آن هزینه متوسط سرمایه نیز گفته می شود . برای محاسبه متوسط هزینه لازم است اجزای تشکیل دهنده  وجوه مالی شرکت شناسایی و محاسبه شوند ، مانند هزینه بدهی  ، هزینه سهام ممتاز ، هزینه سود تقسیم نشده و یا سهام منتشره . اینها اقلامی هستند که  در سمت چپ تراز نامه وجود دارند و افزایش خالص دارایی ها ، اغلب با افزایش این اقلام همراه است .

هزینه بدهی در ساختار سرمایه : هزینه بدهی در محاسبه هزینه متوسط عبارتست از نرخ بدهیKdیا هر نرخ سود ثابتی که به وام دهنده پرداخت می شود که در (۱-t) ضرب می شود و t نرخ مالیات شرکت است .

(۱-t) Kd =  هزینه بدهی

ذکر این نکته لازم است که منظور از نرخ بهره ، نرخ بهره بدهی های جدید است و ارتباطی با بهره وام های گذشته ندارد . در این رابطه توجه به نسبت بدهی هر شرکت که ظرفیت خالی بدهی را نشان می دهد ، ضروریست .

هزینه سهام ممتاز در ساختار سرمایه : این هزینه عبارتست از سود سهام ممتاز (DP ) تقسیم بر خالص قیمت انتشار یا قیمتی که شرکت پس از کسر هزینه های انتشار سهام ممتاز بدست می آورد .

 

قیمت بازار سهام ممتاز

 

مبلغ سود سهام ممتاز سالیانه

 

Kp =

قیمت سهام ممتاز به دلیل آنکه نسبت ثابتی از سود شرکت می باشد انتظار می رود که از ثبات برخوردار باشد ، لیکن تفاوت در قیمت های روز و قیمت های اسمی ناشی از نرخ بهره در بازار    می باشد .

هزینه سهام عادی در ساختار سرمایه : سرمایه جدید داخلی از محل سود تقسیم نشده و یا فروش سهام عادی جدید الانتشار بدست می آید . تفاوت این دو منبع در هزینۀ انتشار سهام جدید است . هزینه سهام عادی در واقع همان نرخ بازده مورد انتظار سهامداران است که اگر برآورده شود سهام را می خرند و اگر نشود آن را می فروشند . ارزش سهام عادی در نهایت به سود سهامی که روی هر سهم پرداخت می شود بستگی دارد و البته هر سال این سود سهام پرداختی[۴] دارای رشدی است که آن را نیز در محاسبه هزینه سهام عادی باید در نظر گرفت .اگر شرکت ، از محل سود تقسیم نشده هم اقدام به سرمایه گذاری جدید کند ، نرخ رشد مورد نظر سهامداران را تأمین کرده ، تا قیمت سهام پایین نیاید . حال اگر شرکت از این محل یعنی سود تقسیم نشده سرمایه گذاری نکند و کلیه سود سهام را پرداخت نماید ، بالطبع نرخ رشد[۵] خود را به صفر تقلیل داده است . اگر سهام عادی جدید از محل وجوه خارجی تأمین شوند ، هزینه آن از هزینه سود تقسیم نشده بیشتر است زیرا انتشار فروش سهام جدید هزینه بر می باشد . برای شرکتی که نرخ رشد ثابت دارد این هزینه از فرمول زیر محاسبه می گردد :

                                                                                                                   +g K = 

جمع آوری وجوه به وسیله انتشار سهام عادی از منابع خارجی برای شرکت گرانتر از منابع داخلی خواهد بود و شرکت باید بیش از بازده مورد انتظار آنها بازده داشته باشد . نحوه محاسبه نرخ بازده مطلوب روی سهام عادی که در واقع همان هزینه سود تقسیم نشده است ، نسبتاً پیچیده است . سه روش مهم محاسبه آن به شرح زیر است :

۱) مدل قیمت گذاری دارائی های سرمایه ای (CAPM)[6] : برای بکارگیری این روش ابتدا باید چند عامل را اندازه گیری کرد : الف) نرخ بازده بدون ریسک (Rf) ، نرخ بازده ایست که سرمایه گذاران از سرمایه گذاریهای کاملاً مطمئن بدست می آورند . مانند نرخ اوراق قرضه کوتاه مدت دولتی یا نرخ اوراق خزانه . ب) نرخ ضریب بتا (β ) که به مثابه شاخص ریسک سهام ، ارزیابی    می گردد و این ریسک را می توان با نگرش به حرکت کل بازار ارزیابی کرد . ج) نرخ بازده پرتفوی بازار Km  .  د) بازده مورد انتظار روی سهم که به شکل زیر محاسبه می شود :

                                                                                  Ks = Rf + β [K – Rf]

مدل CAMP علی رغم آنکه روش دقیقی برای محاسبه است اما با توجه به غیر مطمئن بودن مفروضات آن با مشکلاتی همراه است .

۲) روش اوراق قرضه بعلاوه صرف ریسک : این روش کاملاً ذهنی و غیر دقیق است که با افزودن ۴ درصد صرف ریسک به نرخ بهره بهی های بلند مدت شرکت ، آن را تعیین می کنند .

۳) روش بازده سود بعلاوه نرخ رشد : این همان روشی است که معمولاً برای محاسبه سهام عادی بکار برده می شود و قبلاً محاسبه آن را نوشتیم . اگر نرخ رشد گذشته پایدار باشد و سهامداران ادامه روند گذشته را پیش بینی نمایند نرخ رشد تاریخی به عنوان g در نظر گرفته می شود .

P = g +  

به جز سه روش فوق ، مدلهای دیگری مانند بازده متوسط تاریخی و مدل ساده قیمت برای محاسبه هزینه سهام موجودند که کمتر مورد استفاده قرار می گیرند .

ـ هزینه سرمایه ترکیبی : برای تعیین ساختار مطلوب سرمایه[۷] که در ارتقاء و حفظ ارزش شرکت مؤثر باشد ، ابتدا شرکت تلاش می کند ساختار مناسبی را طراحی کند و سپس بر اساس ساختار مطلوب بدست آمده ، سرمایه جدید را جذب نماید تا همان ساختار حفظ شود .

بحث اینجا ، محاسبه هزینه سرمایه در چارچوب ساختار مطلوب سرمایه شرکت است که با در نظر گرفتن وزن هر یک از مؤلفه های سرمایه ، در کل ساختار سرمایه و ضرب آن در رقم هزینه هر جزء به دست می آید . روشهای علمی برای اندازه گیری هزینه سرمایه یک شرکت تا حدود زیادی تقریبی است . مشکلات محاسباتی مانند تاثیر مالیات بر درآمد سود سهام و افزایش قیمت سهام ، هزینه های انتشار اوراق بهادار و اینکه احتمال افزایش انتظارات از نرخهای بازده با صدور سهام جدید یا اوراق قرضه جدید به وجود می آید . اینها موضوعاتی هستند که بر تصمیم سرمایه گذاری تاثیر می گذارند و نمی توان تاثیرات آنها را نادیده گرفت .

–                     روش سود خاص[۸] (NI) در برابر درآمد عملیاتی خالص [۹](NOI)

اولین کار اساسی روی نظریه ساختار سرمایه توسط دیوید دوراند صورت گرفت که دو حد پائین و بالا مشخص می کرد که نویسندگان مالی تا آن زمان مورد بررسی قرار داده بودند .الف ) رویکرد سود خالص     

ب) رویکرد سود عملیاتی خالص

روش سود خالص NI : بر طبق روش یا نگرش سود خالص ، هزینه بدهی سرمایه ایKd و هزینه حقوق صاحبان سهام Ke وقتی که نسبتیعنی درجه اهرم تغییر می کند ، بدون تغییر باقی می مانند . ثبات Kdو Ke با توجه بهبه معنی آن است که   Ko، یعنی متوسط هزینه سرمایه ، همراه با افزایش نسبت  کاهش خواهد یافت . این کاهش در آن حالت بدان علت رخ می دهد که وقتی افزایش مییابد Kd که کمتر از Ke  در محاسبه Koبه وزن بالاتری می رسد . روش سود خالص در نمودار ۱-۲ نشان داده شده است .

 

 

 

نمودار (۱-۲) رویکرد سود خالص در ساختار سرمایه

 

 
   

 

 

 

 

 

 

 

 

 

در این نمودار درجه اهرم  در محور طولها و درصد هزینه در محور عرضها نشان داده شده است . همانطور که مشاهده می شود Kd ، Ke  موازی هستند . از مشاهده نمودار دیده می شود که همین که   رو به افزایش می رود  Ko کاهش مییابد زیرا که نسبت بدهی (یعنی نسبت منبع ارزان تر تامین مالی ) در ساختار سرمایه افزایش مییابد .

روش درآمد خالص عملیاتیNOI : بر طبق روش یا نگرش درآمد خالص عملیاتی نرخ کلی تشکیل سرمایه و هزینه بدهی برای تمامی درجات اهرم ثابت باقی می ماند . در معادله روبرو Kd ، Ko برای همه در جات اهرم ثابت فرض می شود .

                                                                                             +K Ko = Kd  

 

بدین ترتیب هزینه سرمایه می تواند چنین بیان شود :

                                                                                            Ke = Ko+( Ko_Kd) 

 

رفتار Kd،Ko،Ke در پاسخ به تغییرات در نمودار ۱-۲ نشان داده شده است . پیش فرض قابل انتقاد این نگرش این است که بازار به عنوان یک کل ، منابع مالی شرکت را با نرخ تنزیلی[۱۰] که مستقل از درجه اهرم است فراهم آورد . به پیروی از این فرض است که ترکیب منابع مالی شرکت  ( از نظر هزینه ) بین بدهی و حقوق صاحبان سهام نا مربوط می نماید . هر افزایشی در استفاده از وجوه بدهی که ظاهراً ارزانتر است ، با افزایشی در نرخ بازده  مورد توقع صاحبان سهام روبرو خواهد شد. این حالت بدان علت رخ می دهد که کسانی که در سهام عادی سرمایه گذاری می کنند در جستجوی پاداش  جبرانی بالاتر هستند زیرا آنها ریسک بزرگتری را (که از افزایش درجه اهرمی ناشی می شود) تقبل می کنند . آنها نرخ بازده مورد توقع Ke ( یا نسبت پایین تر ) را در همان راستایی که درجه اهرم افزایش می یابد بالا می برند .

دیوید دوراند[۱۱] در حمایت از روش درآمد خالص عملیاتی اظهار می دارد که ارزش بازار هر شرکت بر سود خالص عملیاتی  و ریسک تجاری اش[۱۲] متکی بوده و تغییر در درجه اهرم به کار گرفته شده توسط شرکت نمی تواند این دو فاکتور غالب را تغییر دهد . توزیع سود و ریسک بین بدهی و حقوق صاحبان سهام بدون تاثیر گذاشتن بر کل درآمد و سود که کل ارزش بازار شرکت را تحت تاثیر قرار می دهند ، به ندرت تغییر می کند ، از این رو درجه اهرم به تنهایی نمی تواند بر ارزش بازار شرکت یا بر متوسط هزینه سرمایه شرکت تاثیر بگذارد . ( کنعانی ،۱۳۸۴،ص۴۱-۳۴)۱۳

 

۱۵– 2 . پیشینه تحقیق :

۱-۱۵ -۲٫ تحقیقات خارجی:

ریمز[۱۳] (۱۹۷۵) نمونه بزرگی از شرکتهای فعال در نه صنعت مختلف در پنج کشور را مورد آزمایش قرار داد . نتایج حاکی از این بود که در کشورهای فرانسه و ژاپن ساختار مالی در میان صنایع مختلف تفاوت معنی داری دارند . در حالی که در کشورهای ایالات متحده ، هلند و نروژ این تفاوت در صنایع مختلف مشاهده نمی شود .

برادلی ، جارل و کیم[۱۴] در سال ۱۹۸۴ طی تحقیقی در ارتباط با وجود ساختار مطلوب سرمایه به بررسی عوامل مؤثر بر ساختار مالی شرکتها پرداختند . در این مطالعه اثر عوامل عمده ای چون نوع صنعت و ریسک تجاری را بر ساختار مالی شرکتها مورد بررسی قرار دادند . نتایج این تحقیق که بر روی ۸۰  شرکت انجام گرفته حاکی از این است که نوع صنعت به طور مؤثری بر نسبت بدهی شرکتها تأثیر داشته است .

در سال ۱۹۹۵ نیز آقای چهاب[۱۵] در رسالۀ دکتری خود به بررسی عوامل تشکیل دهنده ساختار سرمایه (بدهی ، تأمین مالی) پرداخت . نتیجه تحقیق حاکی از این مطلب بود که سطوح بدهی با رشد ، تقسیم سود و میزان افزایش دارائیهای ثابت و میزان مالکیت رابطه مستقیم و با سودآوری و ریسک واحد تجاری رابطه معکوس دارد .

گودفردبوکپین[۱۶] تصمیم گیریهای ساختار سرمایه در شرکت ها با متغیرهای کلان اقتصادی را مورد بررسی قرار داد که به بررسی داده هایی از ۳۴ کشور در حال توسعه در سال های ۱۹۹۶ تا ۲۰۰۶ پرداخت که از پژوهش خود از نرخ تورم به نرخ بهره بانکی ، نرخ رشد تولید ناخالص داخلی به عنوان متغیر مستقل و از اهرم مالی نسبت تأمین مالی خارجی و نسبت بدهی بلند مدت به عنوان متغیر وابسته استفاده کرد و به منظور تجزیه و تحلیل داده ها از رگرسیون و ضریب همبستگی که ویژگی این پژوهش مطابقت دارد استفاده نمود و تأثیر بازده حقوق صاحبان سهام به نسبت دارائی ها ثابت ،ضریب Q توبین به عنوان متغیر های کنترل مربوط را در نظر گرفت وجود رابطه خطی منفی بین نرخ رشد تولید ناخالص با ساختار سرمایه و هم چنین بین نرخ بهره بانکی با میزان بدهی های بلند مدت پی برد .

 

۲ -۱۵-۲٫ تحقیقات داخلی

نمازی و بشیرزاده(۱۳۸۴) در تحقیق پیرامون ارتباط بین ساختار و سرمایه با سودآوری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با تاکید بر نوع صنعت اطلاعات ۱۰۸ شرکت طی سالهای ۷۵ تا ۷۹ را مورد بررسی قرار دادند و هدف خود را از این تحقیق بررسی تاثیر ساختار سرمایه به سودآوری شرکت و تبیین اهمیت سرمایه برای شرکتها در بین صنایع مختلف و یافتن ساختار سرمایه بهینه برای ش



[۱] Cost of capital

[۲] Long term sources

[۳] Capital budgeting

[۴] Dividend

[۵] Growth rate

[۶] Capital assets pricing model

[۷] Optimal capital structure

[۸] Net income

[۹] Net operational income

[۱۰] Discount rate

[۱۱] David durand

[۱۲] Business risk

[۱۳] myers

[۱۴] Bradly .M ., G .jarrel , H , kim

[۱۵] Chehab

[۱۶] Bokpin, alufar , 2009

……………………..

……………

بلافاصله بعد از پرداخت موفق میتوانید فایل کامل این پروژه را با سرعت و امنیت دانلود کنید

قیمت اختصاصی و استثنایی این پروژه در پایان نامه دات کام : تنها , ۳۹۹۰۰ تومان

 

 

 



 

نقد وبررسی

نقد بررسی یافت نشد...

اولین نفر باشید که نقد و بررسی ارسال میکنید... “بررسی رابطه بین متغیر های کلان اقتصادی با ساختار سرمایه در بازار سرمایه ایران”

سیزده − 7 =